沪农商行披露2023 年半年度报告，23 年上半年营收、PPOP、归母净利润同比增长7.9%、11.8%、18.5%，23Q2 单季营收、PPOP、归母净利润同比增长8.4%、16.5%、25.3%，增速较23Q1 均有所回升，利润增速超预期，主要是前期收购杭州联合银行会计收益（一次性非经常损益）。上半年累计业绩拆分来看，规模增长、其他收入（主要是非息收入和营业外净收入）、拨备计提为主要正贡献因素，息差为主要负贡献因素。23 年上半年非息收入同比增长29.2%，其中手续费同比增长26.2%，公允价值变动损益同比增长近183%；上半年减值损失同比少提不足0.2 亿元，拨备计提保持稳定审慎，参股杭州联合银行导致营业外净收入大幅增加是利润与营收增速差快速扩大的主要原因。

    　　负债成本管控成效显现。23 年上半年累计净息差1.72%，环比一季度下降11bp，同比下降15bp。资产端，23 年上半年新增贷款258.91 亿元，同比多增39.76 亿元，其中，新增对公贷款239.87 亿元，以绿色、科创、普惠小微为主，个人贷款减少8.79 亿元，主要是住房按揭以及消费类贷款规模在压缩，但整体结构优化，个人贷款收益率维稳提升，整体贷款收益率、生息资产收益率同比分别下降21bp、16bp。负债端，23 年上半年新增存款359.31 亿元，同比多增3.91 亿元，以个人定期存款增长为主，同比多增91.90 亿元，活期存款规模下降。上半年存款成本率降至1.98%，同业负债成本率有所抬升，整体计息负债成本率同比下降5bp。展望后续，资产端收益率仍有下行压力，负债成本亦有下降空间，预计年内息差有望企稳。

    　　不良贷款额率双降。23 年上半年末，不良率0.95%，环比一季度下降2bp，不良余额66.07 亿元，环比一季度下降0.11 亿元。关注率0.80%，环比一季度有所上升，主要是出于风险审慎考虑对个别临时逾期进行了风险分类调整，逾期率1.36%，较上年末下降8bp，逾期90 天以上贷款与不良贷款偏离度83.05%，测算不良生成率0.46%，环比一季度下降14bp，不良生成压力减小，拨备覆盖率432.08%，环比一季度回升9.42pct，保持强劲的风险抵补能力。

    　　盈利预测与投资建议：预计23/24 年归母净利润增速为15.1%/16.2%，EPS 为1.31/1.52 元/股，BVPS 为11.56/12.72 元/股，当前A 股股价对应23/24 年PB 为0.50X/0.45X。业务与沪郊发展同频共振，ROE领先，资本充足，高管连续增持彰显发展信心，低估值高股息，性价比突出，维持合理价值9.25 元/股不变，对应23 年0.8 倍PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化；（3）贷款投放不及预期；（4）利率波动超预期。