核心观点：

    　　沪农商行披露2023 年三季度报告，23 年前三季度营收、PPOP、归母净利润同比增长4.5%、8.2%、15.8%，增速较上半年有所回落，23Q3单季营收、PPOP、归母净利润同比增长-2.1%、1.0%、10.9%。前三季度累计业绩拆分来看，规模增长、其他收入（主要是非息收入和营业外净收入）、拨备计提为主要正贡献因素，息差为主要负贡献因素。

    　　亮点：（1）存贷款增长稳定。贷款端，23 年三季度末，贷款同比增速7.9%，前三季度新增贷款304.78 亿元，其中，对公贷款新增263.63 亿元，同比多增41.66 亿元，以绿色、科创、普惠小微为主，个人贷款负增22.35 亿元，同比少增110.70 亿元，主要是住房按揭以及消费类贷款规模在压缩。三季度末贷款占生息资产比重52.3%，较上半年末有所回升。存款端，23 年三季度末，存款同比增速9.5%，前三季度新增存款282.45 亿元，个人存款同比增速更快，同比增速15.5%，新增432.49亿元，预计仍以定期存款为主。（2）非息收入延续高增长。23 年前三季度非息收入同比增长18.1%，其中，中收同比增长14.7%，预计代理业务收入依然是主要贡献，其他非息收入同比增长20.7%，主要是公允价值变动收益同比大幅多增。

    　　关注：（1）息差预计平稳。公司未披露23 年前三季度净息差，参考“净利息收入/平均总资产”（表8），该指标前三季度与上半年持平，由此预计息差表现相对平稳。测算显示，前三季度生息资产收益率较上半年回升1bp，计息负债成本率较上半年回升1bp，息差与上半年持平。（2）资产质量有所波动，不良生成仍在低位。23 年三季度末，不良率0.97%，同比微升1bp，较上半年末上升2bp；关注率1.24%，较上半年末上升0.44pct；拨备覆盖率降至415.48%，较上半年末下降16.60pct。测算前三季度不良净新生成率仅0.47%，依然处在较低水平，不良生成压力较小。数据短期波动属于正常经营现象，资产质量总体稳健。

    　　盈利预测与投资建议：规模稳步增长，资产质量总体平稳。预计23/24年归母净利润增速分别为15.6%/15.8%，EPS 分别为1.32/1.52 元/股，BVPS 分别为11.56/12.72 元/股，当前A 股股价对应23/24 年PB 分别为0.52X/0.47X，对应23/23 年PE 分别为4.56X/3.94X。业务与沪郊发展同频共振，ROE 领先，资本充足，高管连续增持彰显发展信心，低估值高股息，性价比突出，维持合理价值9.25 元/股不变，对应23 年0.8 倍PB，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化；（3）利率波动超预期；（4）测算数据大幅偏离实际数据。