投资要点：

    事件：2019 年前三季度公司实现营业额1.81 万亿元，同比增长5.1%；归母净利润372.82亿元，同比下降23.4%；对应EPS 为0.204 元/股。其中第三季度净利润88.62 亿元，去年同期210.35 亿元；低于我们预期。

    各板块产量维持增长。2019 年前三季度，公司油气当量产量1165 百万桶，同比增长5.2%；原油加工905.9 百万桶，同比增长4.3%；乙烯产量429 万吨，同比增长7%；成品油销售量138.68 百万吨，同比增长0.8%。

    上游盈利改善。2019 年Q3 布伦特油价62.03 美元/桶，同比环比均出现下降；其中2019Q2为68.53 美元/桶、2018Q3 为75.84 美元/桶。公司前三季度，勘探板块降本增效，油气单位操作成本11.28 美元/桶，比上年同期降低1.7%；得益于原油销量增加及天然气量价齐增等因素，勘探板块实现经营利润769.35 亿元，同比增长32.9%。

    炼化板块承压，天然气与管道业务改善但进口气增亏。前三季度炼油与化工板块实现经营利润71.33 亿元，同比下降81.7%；其中：炼油经营利润34.10 亿元，同比下降88.7%；化工经营利润37.23 亿元，同比下降58.0%。前三季度，公司天然气与管道板块经营利润219.50 亿元，同比增长11.3%，但进口气净亏损217.64 亿元，同比增亏18.07 亿元。

    成品油过剩，市场竞争加剧。但受国内成品油产能过剩、市场竞争加剧等因素影响，前三季度销售板块经营利润人民币4.22 亿元，同比下降93.4%。我们认为与大炼化投产带来的市场影响有关。

    投资建议：我们认为公司资源储量大，油气产量提升空间较大；如长期油价上涨则价值提升。随着民营大炼化投产，炼化及成品油销售面临的市场竞争加大，但公司有望进行产能优化改善。目前公司现金流良好、财务杠杆率合理。我们预计公司2019-21 年每股收益分别为0.28、0.37、0.43 元（原预测分别为0.33、0.42、0.49 元），对应PE 分别为21、16、14 倍，公司当前PB 仅0.9 倍，维持公司买入评级。

    风险：油价大幅下跌风险；海外天然气进口持续亏损；炼化行业竞争加剧。