一、事件概述

    　　2021 年3 月26 日公司发布2020 年年报，营收1.9 万亿元，同比下降23%，归母净利190 亿元，同比下降58%，归母扣非净利-120 亿。

    　　二、分析与判断

    　　油价大幅下跌， 净利同比下降58%

    　　2020年公司营收和净利均显著下滑主要是疫情导致的石油供需均大幅下滑所致。据wind数据，2020 年布伦特原油均价为42 美元，同比下降35%。油价的下跌导致上游勘探与生产板块的盈利能力大幅下滑。受疫情影响，下游需求持续疲软，炼油和化工板块的产销均受到较大的负面影响。2020 年四季度，随着疫情的缓解，公司单季度归母扣非净利达到112 亿。展望2021 年，我们判断随着疫情的进一步缓解，原油价格有望持续回暖，公司营收及净利将持续改善。

    　　油价持续回暖，勘探与生产板块业绩有望大幅改善公司业务分勘探与生产、炼油与化工、销售、天然气与管道等四大板块。

    　　勘探与生产：2020 年营收5308 亿，同比下降22%。2020 年原油产量1.6 亿吨，同比增5%，平均原油实现价格为40 美元/桶同比下降34%，单位油气操作成本为11 美元/桶，同比下降8%。板块实现经营利润人民币231 亿元，同比增下降76%。展望2021 年，在全球原油需求回暖以及中长期“碳中和”打压需求的大背景下，油价将在中位运行，我们判断油价中枢为60 美元，勘探与生产板块将随之复苏。

    　　炼油与化工：2020 年营收7748 亿，同比降23%。炼油单位现金加工成本为人民币164 元/吨，同比下降3%。板块经营利润为亏损18 亿，同比下降111%。展望2021 年，在政策推动下随着落后产能的淘汰以及下游需求的复苏，板块盈利能力有望回暖。

    　　销售：2020 年营收14975 亿，同比下降28%。受成品油量价齐跌等综合影响，板块经营利润为亏损29 亿。

    　　天然气与管道：2020 年营收3708 亿，同比下降5%，主要是由于天然气销量的增加，但价格下跌。板块经营利润724 亿，同比增177%，主要是管道资产重组收益以及提质增效措施影响。

    　　三、投资建议

    　　预计公司2021~2023 年EPS 分别为0.27 元、0.34 元、0.38 元，对应PE 分别为15.8 倍、12.7 倍、11.2 倍。石化行业可比公司平均估值为20 倍，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　国际油价下滑；淘汰落后产能速度放缓。