业绩简评

    　　3 月21 日，公司发布2021 年年报，2021 年实现营业收入87.13 亿元，同比增长39.18%，归母净利润21.2 亿元，同比增长30.15%。Q4 单季实现营业收入23.76 亿元，同比增长5.89%，环比增长2.89%；归母净利润4.03亿元，同比下降50.67%，环比下降11.57%。

    　　经营分析

    　　成本管理能力优秀，降价压力下毛利率同比持平。公司2021 年全年光伏玻璃实现销售2.65 亿平米，同比增长43.17%；实现毛利率35.7%，同比-0.58pct，剔除运费调整对成本影响后毛利率39.5%~39.7%，符合预期。在产品售价下降、原材料及运费涨价的背景下，公司通过对石英砂等关键原材料的把控和持续提升的生产效率保障了毛利率优势。

    　　下游开工率低导致存货上升，22Q1 库存已显著下降。2021 年底存货22.76亿元，较Q3 增加9.9 亿元，主要由于产业链博弈导致11-12 月下游组件开工率较低，行业整体库存上升影响Q4 收入确认。2022 年年初以来玻璃环节产销动态良好，库存下降速度明显好于同期，22Q1 出货有望环比提升。

    　　扩产规模持续领先，储备项目保障龙头优势。2021 年底公司在产产能达到11600 吨/天，预计2022 年将有6~7 条1200 吨/天产线逐季投产，到年底产能有望达到20600 吨/天，同比增长77.6%。此外，公司在凤阳和南通有超过1.2 万吨/天的储备项目在建/待建，有力保障龙头规模优势。

    　　能耗双控+盈利压力下，2022 年光伏玻璃供需或好于预期。年初以来玻璃环节产销动态良好，但受制于东部省份能耗双控以及当前光伏玻璃相对较低的行业平均盈利状态，实际产能释放进度略慢于预期，同时今年正式启动的听证会制度或也对后续产能释放进度带来一定的不确定性，考虑供需两端的边际变化（薄片化进程持续推进），光伏玻璃全年价格趋势及盈利表现或好于此前预期，龙头有望充分受益。

    　　盈利调整与投资建议

    　　根据我们对未来两年光伏玻璃价格的最新判断，微调公司22-23 年归母净利润至31.8、43.5 亿元，预计2024 年归母净利润为60.4 亿元，对应EPS 为1.48、2.03、2.81 元，当前A/H 股价对应2022 年34/19 倍PE，维持A/H股“买入”评级。

    　　风险提示：光伏玻璃需求增长不及预期；公司产能建设进度不及预期。