核心观点

    　　公司发布了三季报，报告期内公司光伏玻璃单平净利环比改善，出货量随行业库存天数下降环比快速增长。长期来看，考虑行业龙头规划的产能较多，我们预计光伏玻璃行业将长期处于供需动态平衡状态，价格低位振荡，单平净利相对稳定，需求则跟随光伏行业同步增长，量增利稳，是典型的光伏行业β；此外，考虑当前光伏玻璃听证会及能耗指标管理趋严，行业一线企业由于产品质量、成本、客户黏性及现金流优势显著，预计扩产确定性相对更强，未来行业格局也将进一步集中，公司作为光伏玻璃行业龙头将集中受益。

    　　事件

    　　公司发布了三季报，2023 年1-9 月公司营业收入为158.85 亿元，同比增长41.64%，归母净利润为19.69 亿元，同比增长30.86%；其中Q3 单季度公司营业收入为62.06 亿元，同比增长58.72%，环比增长43.88%，归母净利润为8.84 亿元，同比增长76.19%，环比增长54.11%。

    　　简评

    　　单平净利环比改善，出货量随行业库存天数下降环比快速增长。

    　　单平净利方面，我们预计公司Q3 单平净利环比改善0.2 元/平方米左右。参考PVinfolink 数据，Q3 3.2、2.0mm 玻璃均价分别为18.8、26.5，参考公司Q3 双玻占比80%左右，对应Q3 光伏玻璃均价约为20.3 元/平方米，因此对应Q3 光伏玻璃单平净利环比改善约0.2 元/平方米；

    　　出货量方面，我们预计公司Q3 光伏玻璃出货量环比增速约为40%。Q3 公司实现营收62.1 亿元，环比增长44 %，考虑公司营收中光伏玻璃占比超过90%且其他业务营收规模基本稳定，且Q2 至Q3 光伏玻璃均价并未出现大幅波动，因此预计Q3 光伏玻璃出货量环比增速约为40%。报告期内公司光伏玻璃出货量环比快速增长主要原因系Q2 末到Q3 末光伏玻璃行业库存天数正好经历了从极高点到极低点的过程，此前Q2 公司光伏玻璃因库存天数持续积累出货量环比下降，而Q3 在由于组件排产上行，公司库存玻璃基本出清。

    　　当前光伏玻璃行业正处于供需紧平衡状态，Q4 预计价格维稳。

    　　供给端：参考卓创资讯数据，截止10 月底，光伏玻璃在运产能约为9.4 万吨/年，按照6.5GW/1000t/d 单耗水平对应单月产能约50.1GW/月；

    　　需求端：参考PVinfolink 数据，10-11 月组件排产数据分别为53、55.9GW/月；

    综上，即使考虑Q4 组件排产后续可能下调，当前在运的光伏玻璃然能依然处于紧平衡状态。

    　　公司产能稳步扩张，2024 年初产能有望来到25400t/d，2024 年底产能有望来到30200t/d。截止2023 年9 月底，公司光伏玻璃在运产能维持在20600t/d，2024 年底前公司储备产能为安徽4 期4 条1200t/d+南通1 期4 条1200t/d，其中安徽4 期预计将在2023 年底或2023 年初陆续投产，南通1 期预计将在2024 年中陆续投产。

    　　投资建议：我们预计光伏玻璃行业将长期处于供需动态平衡状态，价格低位振荡，单平净利相对稳定，需求则跟随光伏行业同步增长，量增利稳，是典型的光伏行业β；此外，考虑当前光伏玻璃听证会及能耗指标管理趋严，行业一线企业由于产品质量、成本、客户黏性及现金流优势显著，预计扩产确定性相对更强，未来行业格局也将进一步集中，公司作为光伏玻璃行业龙头将集中受益。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为27.3、36.5、45.3 亿元，同比增速分别为29%、33%、24%，每股收益分别为1.2、1.6、1.9 元，对应10 月30 日收盘市值的PE 分别为22.2、16.7、13.4 倍。

    　　风险提示：1、行业竞争加剧。根据全国各省工信部参加光伏玻璃听证会的项目统计，目前国内在建、待建的光伏玻璃产能较多，若规划产能在某一时间点集中点火，短期玻璃环节可能出现价格战的风险；2、 原材料成本上涨。光伏玻璃主要原材料包括纯碱、石英砂、天然气，若以上产品价格快速上涨，光伏玻璃毛利率可能缩窄；3、光伏行业需求不及预期。我们基于未来几年光伏行业需求维持20%-30%的增速对公司出货量进行预测，若光伏行业需求不及预期，则公司玻璃出货量也有可能低于我们的预测值。