事件：公司发布2025 年半年报，实现营收77.4 亿元，同比-28%，实现归母净利润2.6 亿元，同比-83%；扣非归母净利润2.3 亿元，同比-85%。

    　　其中2025Q2 实现营收36.6 亿元，同环比-26%/-10%，实现归母净利润1.55 亿元，同环比-79%/+46%，实现扣非归母净利润1.25 亿元，同环比-83%/+23%，主要系产成品叠加窑炉冷修导致资产减值损失约2.4 亿元。

    　　2025Q2 出货环比略降，涨价推动盈利回升。我们估计公司2025Q2 光伏玻璃销量约2.8 亿平，环比略降，毛利率环比提升约5pct 至16.7%左右，主要系2025 年4 月玻璃价格受抢装影响价格较高，我们测算2025Q2单平净利约1.1-1.2 元/平（考虑剔除减值损失），环比提升0.7-0.8 元/平。

    　　展望2025Q3，公司3 座窑炉7 月冷修，供给端减少3000 吨，但同时玻璃价格8 月下旬开始回升，部分组件厂或提前囤货消化玻璃库存，截至2025 年8 月底公司库存降至约15-20 天，2025Q3 整体出货量情况仍需看最终库存消耗水平。

    　　冷修带动产能进一步降低、印尼产能投产规划有所延后。截止2025 年8 月底公司累计在产总产能为16400 吨/日（越南2000 吨/日），安徽项目（2*1200）和南通项目（4*1200）将根据市场情况陆续点火运营。同时印度尼西亚2*1600 吨窑炉规划略有延后，预计2027 年年底点火投产，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。当前公司与信义市占率合计超过50%，盈利能力较二三线企业拉开差距，有望持续保持领先优势。

    　　费用率环比略降、存货有所上升。公司25Q2 经营现金流入12.3 亿，同增0.9 亿；25Q2 期间费用2.75 亿元，同环比-20%/-15%，费用率7.5%，同环比+0.6/-0.4pct。25Q2 末存货19.6 亿，环增约34%。

    　　盈利预测与投资评级：考虑窑炉冷修计提资产减值损失，我们下调2025年盈利预测，基本维持2026 及2027 年盈利预测，我们预计公司2025-2027 年归母净利润6.2/11.6/14.9 亿元（前值为8.2/11.6/14.9 亿元），同比-39%/+88%/+28%，考虑2026 年逐步恢复增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧、需求不及预期。