投资要点：

    　　事件：招商轮船公布2025 年全年业绩。2025 年公司全年归母净利润60.12 亿元，同比+17.71%；扣非净利润50.24 亿元，同比+0.18%。单季度业绩看，公司4 季度归母净利润27.12 亿元，同比+56.03%；扣非归母净利润21.73 亿元，同比+22.95%。公司全年净利润位于预增公告披露的60-66 亿元下沿位置。2025 年公司现金分红和回购金额占报告期归母净利润的48.14%。

    　　2025 年4 季度分部业绩：4 季度油运景气走强贡献主要超额，非经常性收益大幅增长1）油轮运输4 季度贡献利润23.01 亿元，同比+300.17%，环比+285.43 %。考虑到收入确认滞后于运价约1 个月，业绩期2025 年9 月-11 月克拉克森VLCC 平均运价录得9.5万美元/天，同比+166.52%，环比+157.37%。按公司净利润估算，公司VLCC-TCE 接近9万美元/天。公司经营表现依然优异，跑赢几乎所有大型VLCC 船队同行。

    　　2）干散运输4 季度贡献利润4.21 亿元，同比+11.38%，环比+44.18%。考虑到散货收入确认滞后于运价约半个月，业绩期克拉克森Capesize 运价录得27559 美元/天，同比+21.96%，环比+19.61%。按利润倒推估算的TCE 水平与市场均值接近，较为符合预期。

    　　3）集装箱运输4 季度业绩贡献3.22 亿元，同比-61.76%，环比-21.27%；4 季度集运SCFI 综合指数环比下滑12.72%。滚装船4 季度净利润0.83 亿元，同比-5.68%，环比+107.50%，主要系公司4 季度新交付1 艘甲醇双燃料动力滚装船舶“深荣”轮。LNG 船贡献净利润1.12 亿元，同比-13.85%，环比-53.14%，主要系新交船一次性费用增加导致。

    　　4）2025 年资产处置收益6.78 亿元，较2024 年的0.03 亿元显著增加。2025 年公司处置5 艘老龄和非节能型船（1 艘滚装船，4 艘油轮），进一步优化公司船队结构。

    　　油轮市场：短期，战时国际航运供应链脆弱性运价溢价&全球贸易和运输混乱导致效率下降，红海延布港、大西洋市场租约活跃，运价分别接近20 万美元/天和15 万美元/天。战后，短中长期全球恐慌性能源补库存、亚洲进口来源多样化拉长运距将显著增强需求端。此次事件后，霍尔木兹海峡被封锁的事实验证后，市场对其脆弱性担忧将显著增加。对波斯湾能源依赖度较高亚洲出于对全球地缘反复的担忧下将带来“恐慌性”补库存需求释放。同时，从中期维度增加进口来源多样性，全球原油贸易供应国重心西移的过程中将大幅拉长运距。此外，供需失衡背景下，VLCC 市场“寡头”定价的新格局，放大了运价弹性，打开了运价上限空间。头部船东集中度上升提高船东定价权，长锦商船购入、租入船舶成本高位的背景下对运价的强诉求，将放大运价的高波动和上限空间。

    　　上调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到2026-2028 年油运市场供需紧平衡下叠加战后补库带来需求增量以及集中度提升带来运价定价权提升，上调2026-2027 年运价中枢至18/15万美元/天，盈利预测由74.5/89.2 亿元上调至202.9/173.5 亿元，2028 年运价假设15 万美元/天，新增2028 年盈利预测192.2 亿元，PE 分别7.2、8.4、7.6 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：全球经济衰退；中国需求疲软；地缘事件变化；OPEC 超预期减产等