核心观点

    公司发布2023 年中期业绩，23H1 实现营业收入174.14 亿元，同比-4.38%，归母净利润49.39 亿元，同比+14.17%。分业务来看，公司上半年投资业务表现亮眼，净收入实现46.58 亿元，同比+36.91%，但其他业务受市场波动、客户交易连下滑等影响各出现不同程度的回落，带动营收总体下滑。我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为333.23/385.93/432.47 亿元，对应动态PB 分别为1.17/1.06/0.96x，维持“买入”评级。

    事件

    8 月30 日，中国银河发布2023 年中期业绩，营收同比-4.38%；归母净利润同比+14.17%。

    公司发布2023 年中期业绩，23H1 实现营业收入174.14 亿元，同比-4.38%；归母净利润49.39 亿元，同比+14.17%。分业务来看：

    23H1，公司经纪/投行/资管/投资/利息净收入业务收入分别同比-12.43%/-19.81%/-7.12%/+36.91%/-17.55%至28.84/1.87/2.23/46.58/22.05 亿元，占营收比分别为16.56%/1.07%/1.28%/26.75%/12.66%，占比相较去年同期分别-1.52/-0.21/-0.04/+8.07/-2.02pct。

    简评

    1、财富管理：受市场波动影响，经纪业务同比下滑（1）经纪业务：2023 年上半年，公司实现经纪业务手续费净收入28.84 亿元，同比下降-12.43%，主要受客户交易规模出现回落。截至23H1，公司代理买卖证券款1,224.31 亿元，较年初-5.56%、较上年同期-9.96%。公司持续提升财富管理综合服务能力，截至23 年上半年金融产品保有规模达到人民币2,007 亿元，同比上升+103.78%，其中股票和混合公募基金保有规模人民币618 亿元，位居行业第6。

    （2）两融业务：2023H1 公司实现利息净收入22.05 亿元，同比下滑-17.55%，利息净收入同比减少主要信用类业务利息收 入减少以及融资利息支出增加。截至报告期末，公司融资融券余额人民币798 亿元，同比减少-4.32%；公司股票质押业务待购回余额人民币178 亿元，同比上升+5.95%，平均履约保障比例278%，整体风险可控。公司上半年融出资金余额859.70 亿元，同比上升+3.22%，买入返售金融资产余额为193.85 亿，同比-2.20%。报告期内，公司不断丰富业务服务模式，持续提供差异化、精准化服务及产品；积极拓展券源筹集渠道，重点挖掘专业投资者和机构客户，持续优化客户结构。

    2、投资银行：公司投资银行手续费净收入同比-19.81%减少至1.87 亿元，或受首发/再融资主承销规模下滑影响，而债券主承销规模有所回升。2023 年上半年，公司股权融资业务加强项目储备，提高项目的承揽承做标准及综合服务能力，实现2 单IPO 项目通过交易所上市委会议、2 单再融资项目注册生效、1 单再融资项目通过交易所审核。在债券承销方面，2023H1 公司债券承销金额人民币1,762.58 亿元，同比增长25.25%，市场排名第10。其中，地方政府债承销规模人民币882.77 亿元，市场排名第7；金融债承销规模人民币604.46 亿元，市场排名第7。

    3、资管业务：公募资管行业地位保持稳定，管理规模同比略有下滑。2023H1 公司资产管理手续费净收入实现2.23 亿元，同比下降-7.12%，主因子公司资管计划规模出现了不同程度的下滑。截止2023 年上半年，公司资产管理子公司银河金汇受托资产管理规模为人民币1,108.45 亿元，同比-8.27%，其中集合/单一/专项/资产管理产品规模分别同比减少-5.42%/-8.20%/-40.81%至450.65/632.29/25.51 亿元。截至23H1，银河金汇管理产品数量260 只，其中集合103 只、单一152 只、专项5 只。近年来，银河金汇重点推进公司营销管理服务体系、产品运营服务体系建设，提升渠道服务和运营效率，随着市场环境的改善资管业务业绩有望修复。

    4、投资业务：报告期内，公司寻求投资多元化发展，在A 股、港股等多个市场进行投资布局，灵活采取对冲手段在市场剧烈波动中有效控制回撤。2023H1 公司投资业务净收入（按“投资净收益+公允价值变动损益-联营企业和合营企业的投资收益”计算）46.58 亿元，同比+36.91%。截至上半年，中国银河公司金融投资资产余额3,871.63 亿元，同比+26.12%，其中交易性金融资产余额2,234.42 亿元，同比+61.22%。

    盈利预测与估值：综合以上，我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为333.23/385.93/432.47 亿元，对应同比增速分别为-0.95%、15.81%、12.06%；实现归母净利润73.88/91.43/104.75 亿元，对应同比增速分别为-4.80%、23.76%、14.56%。按照2023 年8 月30 日收盘价，公司2023-2025 年对应动态PB 分别为1.17/1.06/0.96x，维持“买入”评级。

    风险分析

    宏观经济剧烈波动，投资亏损风险：疫情反复扰动、海外衰退预期下，国内外消费、投资需求疲软，经济增速全年承压，证券行业的投资业务收入受制于股票和债券市场行情，或有盈利下滑风险。

    资本市场成交活跃度低迷的风险：资本市场行情低迷或致使投资者交易活跃度大幅下滑，从而影响证券公司佣金收入。

    政策发生重大变化给行业带来的不确定性：金融行业监管政策复杂多变，若证券行业的经营模式和展业方式受新的政策影响，或将产生重大变化。

    法律合规风险：8 月1 日，深圳证监局对中国银河营业部职员何黔将客户证券账户交由他人使用、修改客户证券账户密码并卖出股票、以及向客户推荐股票等情形采取出具警示函措施，该事件可能会对公司声誉造成负面影响，并增加公司合规成本。