【投资要点】

    　　3 月30 日，中国银河发布2025 年年报：2025 年公司实现营收283.02亿元，同比+24%；归母净利润125.20 亿元，同比+25%；加权平均ROE 9.84%，同比+1.54pct。Q4 单季度营收55.52 亿元，同比-21%；归母净利润15.51 亿元，同比-49%。

    　　各项业务全面增长，经纪业务增速领先，投行Q4 显著回暖。2025 年经纪/投行/资管/信用/自营业务净收入分别为88/8/5/45/131 亿元，分别同比+43%/+37%/+7%/+16%/+16% ， 占整体营收比重分别为31%/3%/2%/16%/46%。Q4 单季度经纪/投行/资管/信用/自营业务净收入分别为25/4/1/13/10 亿元，分别同比+2%/+47%/-9%/+4%/-63%，环比-4%/+123%/-5%/+1%/-78% ， 占整体营收比重分别为46%/6%/2%/23%/19%。

    　　1）财富管理客户规模稳步扩张，投顾队伍建设持续深化。2025 年市场股票基金交易额同比+70%，新发“股+混”基金规模同比+53%。在此背景下，公司实现经纪业务收入88 亿元，同比+43%。其中，代理买卖证券/席位租赁/代销金融产品/期货经纪业务净收入分别为75/1/6/6 亿元，同比+45%/+35%/+77%/+6%。公司积极构建“标准化+个性化”的客户分层服务体系，持续优化产品结构、投顾结构、网点结构，提升综合服务生态构建和输出能力，2025 年末公司财富管理客户/金融产品保有规模超过1930 万户/2519 亿元，较上年末增长约12%/19%；注册投顾数量达4320 人，较上年末+7%。

    　　2）投行“补短板”初见成效，债销市占率显著提升。2025 年公司投行收入8.3 亿元，同比+37%；其中Q4 单季度收入3.5 亿元，同比+47%，环比+123%。①股权方面：2025 年市场IPO 规模同比+97%，再融资规模同比+368%。公司A 股股权承销规模87 亿元，排名行业第12；完成3 单上市公司发行股份购买资产/重大资产重组项目，交易金额195 亿元，排名行业第 7。截至3 月30 日，公司IPO 储备项目12 个。②债券方面：2025 年市场债券承销同比+14%。公司债券承销规模7716 亿元（同比+39%），市占率达4.85%（同比+0.86pct），排名同业第6。公司持续推进投行专业化改革，优化团队设置、补充专业人员，完善项目管理、协同拓展业务，竞争力有望进一步提升。

    　　3）集合资管驱动资管规模整体扩张。2025 年公司资管业务收入5.2亿元，同比+7%。截至2025 年末银河金汇资产管理规模907 亿元，较上年末+6%，其中集合/单一/专项规模分别为683/222/2 亿元，分别较上年末+11%/-4%/-44%。公司持续丰富“固收+”多策略解决方案，强化投研能力，稳步提升一体化运营能力，强化协同赋能，资管业绩及规模有望持续提升。

    　　4）自营投资收益率稳步提升。2025 年东方财富全A/中证综合债指数分别+22.2%/-1.8%。在此背景下公司自营业务收入为 131 亿元，同比　　+16%；投资收益率达3.39%，同比+0.26pct。2025 年末公司金融投资资产规模3909 亿元，同比+2%，其中交易性金融资产/其他权益工具2297/615 亿元，同比+4%/+11%。此外公司卖出回购金融资产规模1721 亿元，同比-3%。

    　　5）两融业务市占率明显提升，信用收入稳健增长。2025 年公司信用业务收入45 亿元，同比+16%。2025 年末市场两融规模同比+36%；股票质押业务规模同比+5%。截至2025 年末公司融资融券业务融出资金1450 亿元，同比+43%，市占率为5.71%，同比+0.26pct。

    　　机构业务高速增长，经纪业务东南亚市场优势持续巩固。2025 年公司机构业务实现收入17.14 亿元，同比+508%，PB 业务客户数量/业务规模/股基交易量分别达8040 户/4814 亿元/5.45 万亿元，同比+14%/+38%/+52%，均创历史新高；科创板和北交所做市企业/产品数量排名行业第4，基金做市行业第9。国际业务方面，港股IPO 保荐规模首次排名香港市场前10，离岸债券发行数量排名中资券商第5；银河海外经纪业务东南亚市场优势地位持续巩固，交易额在新加坡/马来西亚/泰国/印度尼西亚分别排名第1/2/5/6。

    　　管理费率显著下降，杠杆率稳步提升。2025 年公司管理费用128 亿元，同比+12%；占调整后营业收入（营业收入-其他业务成本）比重为45.4%，同比-5.3pct。

    　　2025 年末公司除客户资金杠杆率4.40 倍，同比+0.25，环比Q3 末+0.06。

    　　【投资建议】

    　　受益于公司的前瞻性战略规划布局及市场活跃度持续提升，2025 年公司各项业务全面回暖，经纪和投行收入增速亮眼，自营、信用和资管业务稳步向好。远期来看，公司新战略以“打造受人尊敬、国内领先、国际一流的现代投行”为长期战略目标，多维发力补足投行短板，投行、机构业务具备成长潜力；营业网点数量行业领先，业务拓展渠道广阔；有望受益于汇金系券商扩容，资源整合空间进一步加大。结合公司2025 年报业绩，我们调整了盈利预测，预计2026-2028E 公司归母净利润分别为147/163/175 亿元，3 月30 日收盘价对应PB 为0.92/0.86/0.79 倍，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　宏观经济复苏不及预期，资本市场大幅波动，行业竞争加剧。