事件

    　　公司发布2021 年第三季度公告。前三季度公司实现营业收入494.99 亿元，同比增长40.87%；实现归母净利润84.91 亿元，同比增长168.35%。单三季度，公司实现营收139.73 亿元，同比减少11.73%，归母净利润为31.32 亿元，同比增长40.22%。

    　　其中，单三季度公司海南所得税冲减对归母净利润的影响金额为7.4 亿元，首都机场补充协议冲减对归母净利润的影响金额为11.4 亿元，共计影响业绩18.8 亿元。

    　　点评

    　　1.收入端：公司2021 年前三季度实现营业收入494.99 亿元，同比增长40.87%，主要是离岛免税销售业务同比大幅增长所致。

    　　2.毛利率：公司2021 年前三季度毛利率为36.34%，同比减少4.68pct。分季度来看，2021Q1/Q2/Q3 毛利率分别为39.1%/37.5%/31.3% ， 分别同比-3.4pct/-5.4pct/-7.6pct。

    　　3.费用端：公司2021 年前三季度期间费用率为6.86%，同比减少20.27pct，单三季度期间费用率为-5.69%，同比减少23.79%。其中，①2021Q3 销售费用率为-8.85%，同比减少26.87pct；②管理费用率为2.85%，同比增长1.39pct；③财务费用率为0.31%，同比增长1.69pct。

    　　4.利润端：公司2021 年前三季度实现归母净利润为84.91 亿元，同比增长168.35%，归母净利率为17.15%，同比增长8.15pct，主要是本期海南地区子公司享受企业所得税优惠及受新冠肺炎疫情影响首都机场减让第三合同年（2020 年2 月11 日至2021 年2 月10 日）租金所致。

    　　5.现金流：①经营活动现金流净额：公司2021Q1-Q3 经营活动现金流净额31.23亿元，同比减少53.04%，主要是商品采购支出增加所致；②投资活动现金流净额：

    　　2021Q1-Q3 投资活动现金净额-10.35 亿元，同比减少63.49%；③筹资活动现金流净额：2021Q1-Q3 筹资活动现金流净额-36.60 亿元，同比减少198.62%。

    　　投资建议：即将进入海南免税消费四季度旺季，预计中免四季度销售持续向好。公司一方面港交所上市加大国际拓张脚步，一方面加快三亚免税城扩建和海口国际免税城建设，未来将进一步巩固全球免税龙头地位，供应链优势、区位优势有望进一步凸显。我们预计公司21-22 年业绩为110/150 亿元（前值120/168 亿元），当前股价对应PE 分别为48x/35x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：免税运营商竞争加剧、免税销售不及预期、疫情再次反复风险、公司经营不及预期