中国中免发布20 21 第三季度报告，公司前三季度实现营收494.99 亿元/+40.87%，归母净利润84.91 亿元/+168.35%，扣非归母净利润83.88 亿元/+180.37%。2021Q3 单季实现营收139.73 亿元/-11.73%，归母净利润31.32 亿元/+40.22%，扣非归母净利润31.24 亿元/+41.11%。

    　　税收优惠落地&首都机场租金减免，大幅增厚Q3 利润。1）税收优惠：中免在海南地区的6 家下属子公司自2020 年1 月1 日其享受15%的企业所得税优惠税率，对归母净利润的影响金额为7.4 亿元，未来三年海南板块将持续受益。2）首都机场租金减让：公司与首都机场签订《补充协议》，变更第三合同年（2020 年2 月11 日至2021 年2 月10 日）的经营费为2.83 亿元，协议对归母净利润的影响金额为11.4 亿元。

    　　本土疫情限制旅游，折扣影响利润率略有回落。收入端：2021Q3 公司营收139.73 亿元/-11.73%，环比Q2 下滑19.7%，主要因七月起海南及国内多地本土疫情导致客流下滑，Q3 三亚接待游客人次同比下滑27%（其中八月同比下滑61%），公司营收降幅显著小于客流降幅。净利率：2021Q3单季公司归母净利率为22.4%/+8.3 pct，剔除税收优惠和租金返还影响的归母净利润为12.52 亿元/-44%，归母净利率为8.96%/-5.2 pct。

    　　投资建议：中长期看离岛免税受免税政策和消费回流双重驱动，中免在规模、渠道等方面优势明显，龙头地位稳固。此次税收优惠覆盖利润规模占比超六成，未来在海南渠道持续扩容、机场免税租金下行、市内店政策预期之下，港股上市进一步推进国际化布局，未来三年有望实现持续高增。考虑疫情影响，预计 2021-2023 年公司归母净利润分别为111亿/140 亿/196 亿，对应PE 分别为 47 倍/38 倍/27 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：免税政策风险，汇率波动风险。