公司动态

    　　公司近况

    　　公司发布2021 年业绩快报：预告2021 年收入676.7 亿元，同比增加29%；归母净利润95.9 亿元，同比增加56%。对应四季度收入182 亿元、归母净利润11 亿元。扣除北京机场租金返还和海南所得税优惠后，我们预计全年归母净利润约为76 亿元。业绩快报符合此前业绩预增公告。

    　　评论

    　　中国免税市场空间广阔，中免积极发力提升进店率、转化率和客单价。1 月21 日，海南省发布2022 年国民经济和社会发展计划草案，提出全年力争实现免税店销售金额1,000 亿元。根据KDFA，2021 年1-11 月韩国免税销售额已超900 亿元，而我们预计2021 年中国免税市场规模不及800 亿元，我们认为消费回流的长期趋势将为中国免税市场带来广阔空间。消费回流的支撑在于，以中免为首的中国免税店在价格和品类品牌丰富度上优势已较为明显、并在继续扩大，且服务水平也不断提升。展望未来，我们预计中免将继续发力促进进店率、转化率和客单价的提高：例如通过特色设计和创新体验来吸引旅客、提高进店率（如海口新海港国际免税城有望引入威士忌博物馆、苹果免税旗舰店等）；又如通过持续发力手表、首饰、箱包和酒等品类以提高客单价。

    　　扩规模后或将更加强调高质量增长。中免在2020 年已成为全球最大的旅游零售商，我们预计2021 年有望继续保持全球第一的市场地位并扩大领先优势。观察国际免税龙头Dufry的发展路径，我们注意到随着规模的不断扩张，其毛利率从2004 年的48%提升至2019 年的60%。我们认为随着中免自身规模优势不断提高，其对上游品牌供应商的议价能力得到了持续的提升，为合同毛利率的稳步上升奠定了坚实的基础。进入1Q22 后，我们注意到海南线下折扣有所收窄（CDF公众号显示海棠湾2022 年元旦后香化大部分三件75 折），考虑到品牌方对于维护品牌形象和引导价格秩序的诉求以及竞争对手更倾向于平衡市场份额和盈利能力，我们认为折扣力度和毛利率有望实现一定程度的边际改善。

    　　估值与建议

    　　考虑到疫情反复，我们下调2021 年盈利预测1.9%至95.9 亿元，我们维持2022/23 年盈利预测不变，维持目标价260 元，对应39x/28x 2022e/2023eP/E和30%上行空间，当前股价对应30x/21x 2022e/2023e P/E。我们认为过去的股价下跌已大部分反映了疫情对业绩带来的不确定性，后续疫情影响或边际好转，我们看好这一在长期具有较高增长确定性的消费龙头，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　免税牌照放开的节奏超预期；市场竞争加剧；疫情的负面影响超出预期。