核心观点

    公司发布2021 年年度报告。2021 年全年，公司实现营业收入676.8 亿元，同比增长28.67%；实现归母净利润96.5 亿元，同比增长57.23%；实现归母净利率14.26%，同比提升2.59pct。

    公司发布2022年第一季度报告。2022年第一季度，公司实现营收167.8亿元，同比下降7.45%；实现归母净利润25.6 亿元，同比下降9.99%。

    其中3 月份受疫情反复影响，业绩有所承压，实现营收约36.8 亿元；实现归母净利润约1.6 亿元。

    离岛免税蓬勃发展，三亚海口双轮驱动。2021 年，三亚室内免税店实现营收355.1 亿元，同比增长66.58%；实现归母净利润41.68 亿元，同比增长40.46%，海免公司实现营收159.6 亿元，同比增长61.05%；实现归母净利润7.93 亿元，同比增长20.75%。离岛免税蓬勃发展，2022年1、2 月海南离岛销售额同比增长45.0%，3 月受疫情反复影响略有承压。随后续疫情缓和及新海港项目落地，公司离岛业务有望回归高增轨道。

    有税业态拉高机场盈利能力，上海机场新合同落地创造长期利润空间。疫情反复大背景下，公司积极推进有税销售模式，拉动机场业务营收增长。

    日上中国全年实现营收19.1 亿元；扭亏为盈，剔除租金一次性冲回影响后实现归母净利润2.4 亿元。日上上海实现营收124.9 亿元；实现归母净利润13.5 亿元。上海机场新合同上有封顶，下不设限，有望抬高机场业务后续盈利水平。

    投资建议：2021 年中免业绩基本符合预期，2022 年1、2 月份离岛免税表现良好，中免营收及归母净利润同比增长20%，我们认为3 月业绩承压系短期疫情反复所致，不改长期向好趋势。随后续新海港落地，公司盈利天花板有望进一步抬高。我们预计2022/2023/2024 公司归母净利润为104.6/144.9/192.4 亿元，分别对应PE 33.0/23.9/18.0 X，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复风险；岛内竞争加剧风险；国际客流恢复不及预期风险；在建工程推进不及预期风险。