核心观点

    　　海南已经度过YTD 客流低点，进入恢复通道。4 月25 日至5 月1 日海南机场进出港客流约为24 万人次，环比增加43.8%。其中三亚凤凰机场进出港客流约为7 万人次，环比增加88.6%，五一节日效应明显。预计随后续疫情缓和，疫情受阻客流集中释放，海南岛内机场客流情况将步入高速恢复通道。

    　　五一假期受疫情反复影响，客流有所承压。2022 年五一期间三亚客流受疫情影响，下滑较为明显，预计2022 年五一期间三亚凤凰机场日均进出港旅客为1.22 万人次，同比下降49.2%。虽短期内五一客流因疫情承压，但恢复态势不变，我们认为未来疫情缓和后，出行客流将集中释放，带动全年客流水平回归增长轨道。

    　　模型更新：1、口岸数据及日上直邮数据调整；2、强化规模效应，费用端进行进一步调整；3、对海南/上海、有税/免税，及整体毛利率进行拟合测算；4、对供货利润进行拆分，并对供货公司的营收、毛利、净利情况进行测算；5、基于上半年疫情影响，微调公司整体业绩；6、更新疫情弹性测算表投资建议：免税业态隶属旅游零售板块，受疫情及游客量变动影响较大。我们基于不同的疫情预期对中免业绩进行弹性测试，悲观/中性/乐观假设下，预计2022 年分别实现归母净利润89/105/110 亿元；2023 年实现归母净利润125/145/186 亿元。我们预计2022/2023/2024 公司分别实现归母净利润104.7/145.8/193.3 亿元，分别对应PE 33.93/24.38/18.38 X，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示：局部疫情反复风险；国际客流恢复不及预期风险；离岛免税销售不及预期风险；岛内竞争加剧风险。