22H1 业绩符合预期，Q2 业绩受疫情影响大：2022H1 实现营收276.51 亿元，同比减22.17%，主因国内疫情影响叠加上海物流网点临时关闭致公司线上线下销售业务遭受冲击所致，归母净利39.38 亿元，同比减26.49%，符合快报预期。

    其中Q2 营收108.68 亿，同比减37.51%，归母净利13.74 亿，同比减45.22%。

    22H1 整体毛利率33.98%，同比减少4.35pct。三费方面，销售费用率6.84%，同比减少2.44pct，主因应付机场租金降低叠加公司加大降本控费力度所致；管理费用率3.13%，同比增加0.66pct；财务费用率同比增加1.91pct，主因汇兑净损失同比增长所致。单二季度来说，毛利率33.94%，同比减少3.58pct；费用方面，销售费用率3.95%，同比下降4.82pct；管理费用率3.99%，同比增加1.42pct；财务费用率同比增加5.63pct。

    有税业务保持稳定增长，海南新项目建设稳步推进：分产品上看，22H1 免税商品销售实现营收161.98 亿元，同比减少34.03%，主要因Q2 主要客源地疫情封控使海南3-5 月游客急剧减少，免税客流下降所致；有税商品销售实现营收111.54 亿元，同比增加5.56%，占比达40.46％，相比2021 年同期上升10.62pct。

    细分来看，三亚市内免税店实现营收153.54 亿元，同比下降17.14％，归母净利润24.58 亿，同比下降3.94％；海免实现营收34.59 亿元，同比下降55.11％，归母净利润1.82 亿，同比下降64.33％。日上上海（上海地区）实现营收54.54亿元，同比下降5.32％，归母净利润2.46 亿，同比下降54.19％；新项目方面，海口国际免税城持续加大投入，自项目建设以来，截至2022H1 累计投入资金32.80 亿元，预计年内开业；三亚一期二号地项目已实现主体钢结构封顶，截至2022H1 累计投入资金4.77 亿元；海南国际物流中心一期已投入使用。

    疫情好转之下恢复弹性凸显，稳步拓展重点渠道助力长线增长。随着5 月以来国内疫情逐渐缓解，尤其是主要客源地复工复产叠加海南等多地通过发放消费券等手段刺激消费及国内跨省旅游恢复，公司门店销售得到明显回升，6 月销售环比大幅提升，当月营收同比增长13％。8 月受海南疫情影响，公司业绩短期承压，但预期随着疫情好转，海南相关业务将迅速回弹。在疫情冲击下，公司着力提升线上业务，不断丰富品牌矩阵，截至2022H1 公司线上主力平台之一CDF 会员购海南日均销售额较年初增长近2 倍，中免会员数已超过2200 万。在渠道拓展上，报告期内，口岸渠道上，公司中标杭州萧山国际机场T4 航站楼进出境免税项目经营权；长期来看，疫情仅为短期扰动，长期免税行业向好格局不变，公司拓展多渠道有助于推进长线发展。

    盈利预测与评级：考虑疫情影响，我们分别下调22-24 年归母净利润12%/9%/16%至87.3/119.4/160 亿元，但公司长期竞争力保持不变，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情影响下居民购买力下降、新项目推进不及预期。