事项：

    公司发布2022年三季报，Q1-3实现营收/归母/扣非归母393.64/46.28/45.83亿元，同比-20.47%/-45.48%/-45.36%；单Q3营收/归母/扣非归母117.14/6.90/6.56亿元，同比-16.17%/-77.96%/-79.01%。

    平安观点：

    受海南本土疫情冲击等因素影响，Q3收入、利润承压。公司单Q3收入下滑约16%，预计主要受到海南8-9月本土疫情冲击。据海南旅游文化厅，7-9月海南省接待游客总人数约为946万人次，同比降幅达到34.2%，其中7/8/9月分别同比+0.2%/-52.7%/-63.3%。同时，本轮疫情中公司主力门店三亚国际免税城闭店40+天，整体受影响时间较长。公司单Q3毛利率24.69%，同比-6.58pcts，环比-9.26pcts，推测主要系发力线上业务弥补线下客流损失，线上业务占比提升所致；销售/管理/财务费用率6.45%/3.98%/0.73%，同比+15.30pcts/+1.13pcts/+0.42pcts，推测主要系去年同期存在首都机场租金减让落地以及门店收入下降引起经营杠杆略有恶化影响。

    海口国际免税城顺利开业，有望贡献边际增量。10月28日，海口国际免税城项目开业，建筑面积28万平米，聚集800+个国内外知名品牌，包括25个首进品牌以及78个中免独家品牌，并特设全球旅游零售面积最大、品牌最全的香化世界，品牌数量及质量齐升。据南海网及公司战报，开业首日免税店人气火爆，中免海南区域单日销售额达7亿。

    海棠湾三期项目与太古地产合作，有望实现免税购物&高端精品消费协同发展。2022年9月，公司与太古地产全资子公司宏畔有限各出资12.5亿元，投资设立三亚中免棠畔（双方各持股50%，均不控股），10月24日合资公司竞得三亚海棠湾HT05-08-01地块国有建设用地使用权，合作发展三亚国际免税城三期项目。该项目总占地面积约21万平米，以零售为主导，预计将于2024年起分阶段落成，有望发挥双方优势，与一期、二期协同，实现免税购物&高端精品消费同步发展，助力公司巩固海南市场地位。

    盈利预测与投资建议：公司是国内免税行业绝对龙头，先发优势、规模优势显著。在有利的政策支持下，海南业务成长可期，尽管短期受疫情扰动有所承压，但长期逻辑不变。此外公司口岸免税等传统业务静待恢复。我们预计22-24年公司收入600亿元、1018亿元、1352亿元（维持原预测不变），归母净利润81亿元、132亿元、178亿元（维持原预测不变），EPS分别为3.92元、6.36元、8.59元，对应PE分别为42.7倍、26.3倍、19.5倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）新冠疫情持续或反复、客流量不及预期；2）免税政策变动风险；3）关税及进口环节税持续下降、免税价格优势削弱风险；4）招商不及预期风险。