事件

    公司发布2022 年三季报，前三季度实现营业收入393.64 亿元（-20.47%），归母净利润46.28 亿元（-45.48%），扣非归母净利润45.83亿元（-45.36%）；2022Q3 实现营业收入117.14 亿元（-16.17%），归母净利润为6.90 亿元（-77.96%），扣非归母净利润6.56 亿元（-79.01%）。

    海南疫情冲击线下客流，经营承压

    2022Q3 营收下降主要因为8~9 月海南疫情冲击，三亚国际免税城关业长达40 余天，影响线下销售。2022Q3 公司毛利率24.69%（-6.58pct），主要因为公司为了弥补线下客流减少带来的损失，大力发展线上平台，有税业务收入占比提升拉低毛利率。2022Q3 销售费用率为6.45%（+15.29pct），主要因为2021Q3 受首都机场租金减让影响基数较低；2022Q3 管理费用率为3.98%（+1.12pct），或因海口免税城筹备导致人员配置增加带动管理费用率提升；2022Q3 净利率为8.60%（-24.74pct）。

    海口国际免税城10.28 开业，打造新的增长曲线海口国际免税城建筑面积28 万平方米，是世界上最大的单体免税店，其紧邻新海港，聚集800 多个国际国内知名品牌，其中包括25 个海南免税店首进品牌以及78 个海南离岛免税中免集团独家品牌，比如YSL、Prada、Burberry 等众多国际一线品牌，Christian Louboutin 海南首店。

    此外，海口国际免税城特设了单层3 万平方米的香化区域，囊括Chanel、Dior、Estee Lauder 等头部美妆护肤品牌，同时引进海南免税店首进品牌Santa Maria Novella，以及Sulwhasoo、Laneige 等10 家海南离岛免税cdf 独家香化品牌。根据海南省商务厅数据，10 月28 日，海口国际免税城进店人数超4.4 万人次，销售额超6000 万元，中免线上平台独立访客达200 万人，创历史新高，购物人数超12 万，销售额超5 亿元。

    投资建议

    短期来看，疫情好转后，离岛免税逐步回暖；海口国际免税城和三亚国际免税城一期二号地开业后有望打造新的增长点，提升公司离岛免税市场份额。长期来看，国际游逐步放开后，机场免税有望弹性复苏；疫情催化加速消费回流，政策红利持续增进叠加公司不断夯实竞争优势，离岛免税有望进一步释放潜力。预计公司2022~2024 年EPS 分别为3.45、6.76、8.54 元/股，对应当前股价PE 分别为49、25、20 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    局部地区疫情反复；行业竞争加剧；新项目经营不及预期；汇率波动风险。