中国中免发布2023 年一季报：

    2023Q1，公司实现营业收入207.69 亿元/+23.76%，主要受益于线下消费场景复苏和客流恢复，实现归母净利润23.01 亿元/-10.25%，扣非归母净利润22.96 亿元/-10.27%，利润端下滑主要受促销活动下毛利率下降、租金成本增加、汇率波动下采购成本增加等因素影响。

    商品折扣及汇率波动影响毛利率，租金计提带来销售费用增加。

    2023Q1，公司综合毛利率为29.00%/-5.00pcts，主要受到促销活动下商品价格下降以及汇率波动下采购成本上升影响，我们认为随着商品结构优化、主力商品折扣力度收窄，毛利率水平有望逐步回升。费用端，销售费用率9.86%/+1.15pcts，主要系航线恢复后计提的机场租金成本增加，管理费用率2.15%/-0.42pct，财务费用率-1.49%/-1.02pcts。综合影响下，公司净利率11.08%/-4.20pcts。

    2023 年，公司将聚焦免税主业，释放免税消费潜力、注重提质增效。

    产品端，公司将持续保持与头部品牌的沟通合作，加强精细化采购，持续优化商品结构，保障畅销商品供应；运营端，为优化顾客购物体验，公司将推进服务提升专项计划、提升门店运营服务水平；项目建设上，积极推进海口国际免税城项目其他地块、三亚国际免税城一期2 号地以及三亚国际免税城三期等。

    投资建议：

    增持-A 投资评级。考虑到租金成本、汇率等因素影响，我们结合公司一季度业绩情况，调整盈利预测，预计2023 年-2025 年归母净利润90.57/124.57/163.30 亿元，同比+80.05%/+37.53%/+31.10%。给予2023 年40xPE，对应6 个月目标价175.11 元。

    风险提示：宏观经济增速明显下行风险；免税政策红利低于预期风险；免税市场竞争加剧风险；出境游分流消费风险。