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中国中免(601888)机构评级研报股票分析报告

 
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中国中免(601888):一季度毛利率承压 关注面积和重奢新增量

http://www.chaguwang.cn  机构:中国国际金融股份有限公司  2023-04-28  查股网机构评级研报

  业绩回顾

      2023 年一季度业绩低于我们的预期

      公司公布1Q23 业绩:收入+24%至207.69 亿元,净利润-10%至23.01 亿元,扣非净利润-10%至22.96 亿元。业绩低于我们的预期,主要由于毛利率同比下降5ppt至29.0%(主要受到2-3Q22 人民币汇率贬值及促销安排的影响)、以及机场租金随国际客流恢复有所提升。

      发展趋势

      一季度毛利率承压,未来有望边际改善。1Q23 毛利率环比提升8 个百分点,主要系线下占比提升及折扣力度环比收窄;1Q23 毛利率同比下降5 个百分点,主要系2-3Q22 人民币汇率贬值导致采购成本提升、并对毛利率的影响有1-2 个季度的滞后,我们预计汇率因素或贡献了约4 个百分点的毛利率同比下降(对应约8 亿元的毛利)。往前看,由于1Q23 的人民币汇率(影响2Q23 的毛利率)相对于4Q21 的人民币汇率(影响2Q22 的毛利率)仍有约7%的贬值,我们认为汇率或使2Q23 毛利率仍存同比下降压力,但未来毛利率有望边际改善,主要系:1)品类结构持续优化,毛利率较高的精品占比不断提升;2)折扣力度或逐步收窄,同时公司对于定价策略的制定进一步精确到SKU 级别,避免直接采用统一折扣,并针对单品进行价格弹性分析。

      供货瓶颈有望改善,新增面积和重奢品牌落地有望贡献新增量。1)供货瓶颈有望改善:1Q23部分毛利率较高的精品存在缺货情况(例如手表),中免已与供应商积极沟通,提升采购效率并缩短采购频次,五一期间畅销商品供货或较为充足,缺货现象有望得到缓解。2)新增面积有望提供业绩增量:

      一期二号地项目预计将于9月30日左右开业,凤凰机场法式花园的开业也在积极筹备中,我们认为新项目开业后有望为核心点位带来销售面积增量、提升品牌丰富度以及消费者购物体验。3)重奢品牌有望落地海棠湾:三亚国际免税城二期(河心岛)有望于今年迎来重奢品牌落地,我们认为落地后有望进一步优化海棠湾产品结构和客流量。4)协同促进市内免税布局:收购中出服交易落地后,中免有望实现对市内牌照方面的有利补充,为即将落地的市内免税政策做好预备工作,捕捉市内免税发展机遇。

      盈利预测与估值

      考虑到汇率对毛利率的影响,我们下调23/24 年盈利预测26%/24%至92 亿元/130 亿元,下调A/H目标价23%/23%至200 元/215 港币,对应32x/28x2024e P/E和24%/24%的上行空间,当前A/H股股价对应36x/33x 23e P/E和26x/23x 24e P/E。我们维持跑赢行业评级,建议关注中免在消费回流大趋势、潜在催化不断落地大背景下的长期成长性。

      风险

      居民消费力恢复慢于预期;出境游分流超预期;免税牌照放开节奏超预期。

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