事件描述

    　　公司24 年全年表现符合之前业绩快报披露值：年收入564.7 亿元，yoy-16.4%；归母净利润42.7 亿元，yoy-36.4%；扣非归母净利润41.4 亿元，yoy-37.7%。

    　　公司24 年Q4 营收134.5 亿元，yoy-19.5%；营业利润7.2 亿元，yoy-66%；归母净利润3.5 亿元，yoy-76.9%；扣非归母净利润2.7 亿元，yoy-81.4%。

    　　Q4 归母净利率为2.6%，同比-6.4pct，环比-2.8pct。

    　　事件点评

    　　消费需求放缓影响营收及利润增长：整体来看中国中免24 年营业收入与净利润下滑仍然受到消费需求恢复不及预期影响。结合数据来看，免税商品销售收入约386.66 亿元，同比-12.58%。免税/有税毛利率为39.5%/13.45%, 24年公司毛利率32.0%，同比+0.2%。

    　　海南离岛免税市场需求疲软：24 年海南地区实现营收288.9 亿元，同比-27%，营收占比51%。海口海关数据显示，2024 全年，海口海关共监管海南离岛免税购物金额309.4 亿元，比2023 年同期下滑近30%。我们认为，其主要原因在于市场疲软及利润挤压双重打击。

    　　渠道拓展巩固出入境免税业务优势：2024 年中免积极拓宽渠道，中标广州白云国际机场、昆明长水机场等10 个机场及口岸免税项目经营权。现有的北京机场（首都国际机场、大兴国际机场等）免税店收入同比增长115%以上，上海机场（浦东国际机场、虹桥国际机场等）免税店门店收入同比增长32%左右，展现出出入境市场消费复苏态势良好，具备较强发展潜力。

    　　市内免税有望带来新增长点：2024 年8 月《关于完善市内免税店政策的通知》为中免发展市内免税店业务提供政策支撑。24 年末中免大连市内免税店开业，且预计其中标的深圳、广州、西安等6 家免税店有望短期内带动营收增长。

    　　投资建议

    　　我们认为，公司市场地位较为稳固，在政策扶持、消费恢复的总趋势下有望恢复原增速，但也需考虑出境游分流等客观压力。我们预计，公司25/26/27 年归母净利润49/55/63 亿元，当前股价对应PE 为26 倍/23 倍/20 倍，维持“持有”评级。

    　　风险提示

    　　1、 国际关税政策扰动影响业绩表现；

    　　2、 政策落地不及预期。

    　　风险提示： 1、国际关税政策扰动影响业绩表现；2、政策落地不及预期。