上半年公司借助销量增长缓解煤价下行对业绩的冲击，公司近几年处于产能收获期，预计未来在煤炭及电力板块均有扩张，中长期业绩增长有支撑。目前公司处于“破净”状态，估值有修复空间，我们维持公司“买入”评级。

    　　上半年净利润同比下降39%，Q2 环比改善显著。公司2020 年上半年营业收入/净利润分别为613.93/22.15 亿元（同比分别+0.6%/-39%），净利润下行主要因产品价格下跌导致煤炭和煤化工产品的毛利率显著下降。Q2 单季营业收入/净利润分别为338.8/16.6 亿元（同比分别+7.6%/-26.2%，环比+23.1%/+156%），业绩环比改善。

    　　煤炭总销量增长12%，平朔矿区盈利同比大幅改善。2020 年上半年商品煤产量5307 万吨（同比+4.96%），其中动力煤/炼焦煤产量分别为4747/576 万吨（同比分别+6.2%/-1%），自产煤/买断贸易煤分别销售5323/6157 万吨（同比分别+5.4%/+25%），煤炭总销量1.16 亿吨（同比+12.1%）。自产商品煤均价为445 元/吨（同比-11.83%），其中动力煤400 元/吨（同比-8.68%），焦煤814 元/吨（同比-19.80%）。

    　　自产煤单位销售成本203.21 元/吨（同比-6.6%），主要是其他成本项目及人工成本的下降。煤炭板块总体毛利率下降4pct 至26.1%。煤炭板块盈利能力最强的依然是华晋焦煤，贡献归母净利润约9.39 亿元（同比下降20%），动力煤主产矿区平朔公司净利润5.80 亿元（同比增长51%）。后续随着大海则煤矿、里必煤矿的逐步建成投产，预计将进一步丰富公司的煤种结构。

    　　非煤板块盈利整体下滑。公司烯烃产品平均售价同比下降约19.7%，尽管单位成本也有显著下降，但价格跌幅更大，化工毛利率下滑2.9pcts 至21.1%，毛利同比减少5.49 亿元。煤矿装备板块盈利能力则有所改善，毛利率提升0.71pcts 至15.4%。

    　　风险因素：成本及减值波动较大；动力煤及化工品价格波动影响业绩增长等。

    　　投资建议：我们维持公司2020~2022 年EPS 预测为0.35/0.40/0.50 元。当前价4.11元，对应2020-2022 年P/E 分别为12/10/8x。给予A 股目标价5.90 元，对应2020年P/B0.8x，按照历史估值，给予港股（01898.HK）目标价4.5 港元，对应2020年P/B0.5x，均维持“买入”评级。