21 年归母净利同比+125%，计提大额减值损失致21Q4 归母净利环比-67%。

    2021 年公司实现营收/归母净利2311/132.8 亿元，同比+64%/125%，公司业绩显著增长的主要原因在于煤炭售价同比大幅上涨及投资收益同比增加。Q4单季，公司实现归母净利14.3 亿元，环比-28.4 亿元，降幅66.6%，业绩环比显著下滑的主要原因在于减值损失显著增加（21 年计提减值损失39.7 亿元，其中Q4 计提31.8 亿元，环比Q3 增加24.1 亿元）。

    21 年煤炭售价同比大增，22 年有望价稳量增。2021 年公司自产煤产/销量11274/11073 万吨，同比+2.5%/-0.3%。自产煤销售均价645 元/吨，同比+45.6%，单位销售成本325 元/吨，同比+16.5%。其中，材料/人工/折旧摊销/ 其他成本/ 运输及港杂费用分别为61/43/58/42/70 元/ 吨， 同比+4.6/13.3/5.3/25.9/-10.4 元/吨，增幅8.1%/44.2%/9.9%/159%/-13%，人工成本涨幅较大是因为公司合理调控工资水平及2020 年国家出台的阶段性减半缴纳社保费用等疫情防控支持政策不再执行，公司专项基金费用化使用同比减少及生产相关零星矿务支出增加等综合影响致吨煤其他成本显著增加。

    Q4 单季，公司自产煤产/销量2976/2826 万吨，环比+12.3%/5.7%。自产煤销售均价803 元/吨，环比+16.4%，单位销售成本609 元/吨（由于会计准则变动，公司将运输及港杂费用从销售费用调整至营业成本，一次性计入Q4中导致成本显著增大）。2022 年，公司位于榆林的大海则煤矿（产能2000万吨/年）有望于年中进入联合试运转阶段，同时21 年共核增产能1210 万吨/年，叠加2022 年长协基准价显著提升，公司煤炭业务有望价稳量增。

    100 万吨/年甲醇项目投产，公司煤化工规模效应及一体化协同优势进一步增强。2021 年公司聚烯烃/ 尿素/ 甲醇销量146/221/125 万吨， 同比-0.8%/-1.6%/+81.1%，甲醇销量显著增加得益于中煤鄂尔多斯能化合成气制100 万吨/年甲醇技改项目投产。聚烯烃/尿素/甲醇销售均价7521/2228/1870元/吨，同比+17.8%/37.1%/40.4%，单位销售成本6746/1696/1922 元/吨，同比+27.1%/28.4%/43.4%。Q4 单季，公司聚烯烃/尿素/甲醇销量37/51/47万吨， 环比+22.4%/15.3%/75.3% 。聚烯烃/ 尿素/ 甲醇销售均价7808/2559/2021 元/吨，环比+4.8%/4.4%/5%，单位销售成本8981/2962/2530元/吨。2022 年，随着俄乌冲突及国际通胀大环境，原油价格处于高位，我们认为公司规模效应及一体化协同优势突出，叠加狠抓成本管控，有望在高煤价下依然取得较好收益。

    盈利预测与估值。我们认为，公司煤炭主业有望量价齐升，煤化工业务高景气有望持续，且通过成立平朔新能源公司开启新能源转型步伐，公司盈利成长性值得期待。我们预计公司22-24 年归母净利分别为175.4/178.4/161.5 亿元，对应EPS 为1.32/1.35/1.22 元，参考可比公司，给予2022 年7~9 倍PE，对应合理价值区间9.26~11.90 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。下游需求大幅下滑、在建矿井未能顺利投产。