事件：公司发布2022 年年度报告，实现营业收入2205.77 亿元，同比下降8.0%；归母净利润182.41 亿元，同比增长32.8%；扣非归母净利润181.12 亿元，同比增长34.1%；基本每股收益1.38 元，拟每股分派0.413 元（含税）。

    　　资产减值影响归母净利润表现：2022 年公司实现归母净利润182.41 亿元，同比+32.8%，其中2022Q4 归母净利润亏损10.88 亿元，环比-118.28%。主要原因系公司为进一步夯实资产质量，对短期内无法开采的探矿权、生产经营亏损的企业、建设周期延长投资成本增加以及井下地质条件变化可采储量减少的煤矿等组织进行了减值测试，并根据测试结果全年合计计提资产减值损失88.01 亿元，较2021 年增加48.4 亿元。

    　　贸易煤销量下降明显，煤炭板块毛利率大幅提升：据公司公告，2022 年完成商品煤产量11917 万吨（同比+4.4%），其中动力煤/炼焦煤产量分别为10384 万吨（同比-4.9%）/1036 万吨（同比+3.8%）。完成商品煤销售量26295 万吨（同比-14.3%），其中自产煤/买断贸易煤销量分别为12034 万吨（同比+7.3%）/12822 万吨（同比-29.6%）。自产煤/买断贸易煤销售价格分别为716 元/吨（同比+11.4%）/806 元/吨（同比+5.8%）。自产商品煤吨煤成本为322.84 元/吨（同比+0.2%）。受自产煤销售规模扩大、煤价持续高位运行等因素影响，公司2022 年全年毛利率25.4%，比2021 年提高7.9 个百分点，其中自产煤毛利率达到54.9%，比2021 年提高5.0 个百分点。

    　　化工品价格上涨，毛利小幅增厚。2022 年公司化工产品基本实现满产满销， 聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇/硝铵销量分别为74.0/72.9/179.2/185.5/46.9 万吨（同比分别为+0.8%/+0.1%/-19.0%/+21.0%/+9.6%），其中公司尿素销量中包含买断中煤集团所属灵石中煤化工有限责任公司尿素产品，2022 年灵石中煤化工项目停产改造造成尿素销量同比减少。聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇/硝铵单位售价分别为7479/7323/2612/1931/2632 元/吨（同比分别为+0.3%/-3.5%/+17.2%/+4.7%/+37.2%）。聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇/硝铵单位成本分别为6903/6864/1882/2044/1032 元/吨（同比分别为+2.5%/+1.5%/+11.0%/+6.0%/-25.3%）。全年化工业　　务毛利率为13.3%，比2021 年提升1.5 个百分点，实现毛利小幅增厚。

    　　煤炭产能仍存增长空间，煤化一体降本潜力犹存：据公司年报，2022 年，大海则煤矿已成功试运转，总产能上升至2000 万吨/年，对应产量有望进一步释放。此外，公司持续发挥煤电化产业链优势，加大内部化工项目用煤自给率，据年报披露2022 年公司生产煤炭内部自用1101 万吨，其中蒙陕地区煤化工项目采购公司内部自产煤炭842 万吨，同比增加300 万吨。

    　　投资建议：未来在“中特估”体系下，公司作为大型煤炭央企，经营稳健且各财务指标逐步修复，新产能释放带来成长空间，估值水平有望提升。我们预计公司2023 年-2025 年的营业收入分别为2231.81 亿元、2276.22 亿元、2300.90 亿元，增速分别为1.2%、2.0%、1.1%，归母净利润分别为238.63 亿元、242.45 亿元、246.31亿元，增速分别为30.8%、1.6%、1.6%。给予“增持-A”的投资评级，6 个月目标价为11.7 元。

    　　风险提示：大额资产减值风险、政策推进不及预期、项目推进进度不及预期、煤炭价格波动、安全事故生产风险