本报告导读：

    　　煤炭业务销量继续提升，精细化管理成本持续降低；煤化工业务2025 年基本维持稳定，2026 年提升业绩弹性。

    　　投资要点：

    　　上调盈利预测 和目标价，增持评级。公司公布 2025 年年报，收入1480.57 亿元，同比减少21.83%，归属于母公司所有者的净利润178.84 亿元，同比减少7.27%。上调公司2026~2027 年EPS 至1.60、1.75 元，新增2028 年EPS 为1.80 元。按照可比公司2026 年平均PE 15 倍，给予公司目标价24.00 元，维持增持评级。

    　　煤炭业务销量继续提升，精细化管理成本持续降低。1）全年完成商品煤产量 13,510 万吨，比上年 13,757 万吨减少 247 万吨，下降1.8%，公司煤炭业务营业收入1204 亿元，同比下降25%；自产商品煤销售收入661 亿元，同比下降15%。2）公司全年自产煤售价为485 元/吨，同比减少77 元/吨，下降13.7%；公司自产商品煤单位销售成本 251.51 元/吨，同比减少30.22 元/吨，下降10.7%。主要是公司深入推进标准成本管理，强化原材料集中采购管控，以及进一步优化生产组织等使吨煤材料成本同比减少；根据安全生产以及未来生产续接需要，加大安全费和维简费使用减少专项基金结余等使吨煤其他成本同比减少。

    　　煤化工业务2025 年基本维持稳定，2026 年提升业绩弹性。全年完成主要煤化工产品产量606.1 万吨，同比增加37.1 万吨。聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵分别实现销量138.1、242.3、196.3、58.9 万吨，同比减产13.6%、增加38.6%、24.7%、1.7%。价格角度，聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵销售均价为6337、1752、1737、1776 元/吨，分别同比下降9.4%、14.4%，1.1%、13.5%。公司煤化工业务实现毛利26.90 亿元，比 2024 年的 31.12 亿元减少4.22 亿元，下降13.6%；毛利率 14.4%，比 2024 年的 15.2%下降 0.8 个百分点。

    　　“两个联营”扎实推进，打造“煤炭-煤电-煤化工-新能源”产业链。

    　　安太堡 2×350MW 低热值煤发电项目建成投产并网发电，100MW光伏+储能项目即将并网，160MW 集中式光伏项目、三期 100MW光伏项目加快建设。蒙陕区域加快打造“煤-电-化-新”致密产业链，大海则煤矿优质产能持续释放，乌审旗 2×660MW 煤电一体化项目即将开工，图克 10 万吨级“液态阳光”示范项目加快建设。上海能源“源网荷储”一体化初步建成，新能源投运及在建规模达到468MW，电网改造项目扎实推进，配套储能工程投入运行。

    　　风险提示：煤价超预期下跌，化工品价格超预期下跌。