事件：公司披露2024 年业绩预告。2024 年公司预计实现归母净利润320亿元，同比增长约51.5%，实现扣非归母净利润314 亿元，同比增长约45.3%。

    　　单季度看，Q4 公司预计实现归母净利润76.4 亿元，同比增长54.3%，环比减少17.6%，实现扣非归母净利润76.5 亿元，同比增长19.4%，环比减少8.0%。业绩略低于市场预期。

    　　尽管金价环比上涨，但Q4 费用或较多，影响了利润释放。量：产量环比稳定，但由于刚果金缺电以及部分事件影响，铜未完成年度产量计划。2024 年度，公司矿产铜107 万吨(含卡莫阿铜业权益产量19.5 万吨；2023 年度：101 万吨），产量目标为111 万吨，未完成目标的主要原因是刚果金科卢维奇铜矿上半年由于钴放射性事件影响生产销售，以及刚果金卡莫阿铜矿由于缺电未完成年初制定的全年产量目标；矿产金73 吨（2023 年度：68 吨）；矿产锌（铅）45 万吨（2023 年度：47 万吨）；矿产银436 吨（2023 年度：412 吨）。单季度来看，Q4 公司生产矿产铜28 万吨，环比增长3.3%，生产矿产金18.7 吨，环比减少0.7%，矿产银105 吨，环比减少13.2%，主要或由于副产品入选品位环比下降。价格：Q4 铜价环比持平，金价环比上涨。Q4 含税铜价为7.55 万元/吨，环比基本持平，金价为616 元/克，环比增长8%。费用端：年底费用和减值计提或是利润环比下滑的主要原因。根据公司历史Q4 情况，Q4 的四费/营业收入比例一般会比前三季度的平均值多1%-2%，对应8-16 亿的费用环比增长，主要为年度管理费用、研发费用等集中计提。归母净利润下滑幅度更大主要是因为公司在三季度金融资产投资获得了10 亿的非经常性盈利导致Q3 高基数。

    　　公司同步披露了2025 年产量规划：铜金产量持续增长。矿产铜115 万吨，矿产金85 吨，矿产锌（铅）44 万吨，当量碳酸锂4 万吨，矿产银450 吨，矿产钼1 万吨。公司于2024 年5 月给的产量中2025 年计划产量为矿产铜122 万吨，矿产金85 吨，矿产锌（铅）50 万吨，当量碳酸锂10 万吨，矿产银500 吨，矿产钼1 万吨。其中矿产铜目标下调7 万吨，但实际增幅变化不大，与之前一样均为10 万吨左右。下调的主要原因或为刚果金电力影响卡莫阿爬坡，根据艾芬豪最新指引，卡莫阿2025 年产量规划为52-58 万吨，此外巨龙二期我们预计25年底投产，产量释放或要等到26 年，因此公司产量指引中给了较为保守的假设。

    　　碳酸锂目标下调6 万吨，主要原因或为锂价低迷，项目进度延后。

    　　投资建议：考虑到公司产量指引下调，我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为320、379、429 亿元，对应当前股价的PE 分别为13/11/10 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：项目进度不及预期，铜金锂等金属价格下跌，地缘政治风险，汇率风险等。