营收、利润业绩增速均较快。2023 年上半年浙商银行实现营收332.27 亿元，同比增长4.68%，实现归母净利润77.43 亿元，同比增长11.03%。其中二季度单季实现营收174.47 亿元，同比增长6.72%，实现归母净利润21.18 亿元，同比增长14.12%。公司2023 年上半年加权ROE 为10.96%，较上年同期上升0.67pct，盈利能力保持较强。

    　　中收增速回暖。2023 年上半年全行非息收入92.58 亿元，同比增长8.88%，占营业收入的27.86%，同比上升1.07pct。其中，手续费及佣金净收入同比增长12.16%，总体增速回暖，其中结算与清算业务、承销及咨询业务、托管及受托业务增势较为明显。

    　　扩表速度较快，主要由对公贡献。截至6 月末，全行总资产2.91 万亿元，较年初增长11.07%，其中发放贷款和垫款总额1.65 万亿元，较年初增长8.40%；全行总负债2.73 万亿元，较年初增长11.27%，其中吸收存款余额1.82 万亿元，比上年末增长8.42%。2023 年上半年对公贷款对全行新增信贷规模占比达70%，对贷款增量贡献较大。

    　　净息差收窄趋势减缓，负债端收益率改善。全行上半年净息差为2.14%，较2022 全年收窄7bps，较2022 年上半年收窄14bps，下行趋势有一定减缓。

    　　从资产端看，上半年全行生息资产平均收益率为4.30%，同比减少14bps，其中贷款平均收益率4.95%，同比减少30bps。从负债端看，上半年全行计息负债平均付息率为2.35%，同比减少1bp，其中存款平均付息率2.24%，同比减少4bp，存款成本压降，公司负债端降本成效显现。

    　　资产质量总体稳定，前瞻性指标改善。我们测算的公司2023 年上半年不良生成率同比上升10bps 至0.92%。全行6 月末不良贷款率1.45%，较3 月末小幅上升1bps。期末关注率2.08%，较3 月末大幅降低32bps；期末逾期率1.77%，较3 月末大幅降低19bps，两个前瞻性指标有所改善。6 月末公司拨备覆盖率为182.42%，较3 月末微降0.5bp，资产质量保持股份行中等水平。

    　　投资建议：我们预计2023-2025 年归母净利润150.38/170.98/193.39 亿元，同比增速10.4/13.7/13.1%；摊薄EPS 为0.62/0.72/0.82 元；当前股价对应PE 为5.1/4.4/3.8x，PB 为0.46/0.43/0.40x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。