21Q1 营收/扣非净利分别同增 27.5%/48.6%，主因去年同期疫情下低基数公司21Q1实现营收26.64亿元，同增27.5%；归母净利6.95亿元，同增165.5%；扣非归母净利 3.82 亿元，同增 48.6%，非经主要为出售海南子公司的收益。由于 20Q1 疫情下基数较低，我们将 21Q1 跟 19Q1 比较，营收/扣非后归母净利增速分别+13.3%/+20.3%。考虑 21Q1 实现较快业绩增长，及无锡房产出售 2021年预计贡献 2.2 亿元，我们调整 21-23 年归母净利至 22.26/17.81/18.60 亿元（原值 19.80/17.71/18.50 亿元），21 年内生 EPS 0.67 元，可比公司 21 年 Wind 一致预期平均 PE 11.3X，考虑公司龙头地位且扣非净利稳定增长，给予公司 PE13X，上调目标价至 8.69 元（原值 8.59 元），维持“买入”评级。

    　　21Q1 发行业务较快增长，结构持续优化

    　　公司发行业务 21Q1 较快增长，教辅教材学生结构持续优化，中学生占比提升带动 ARPU 增长，学生人数总体亦有增加。21Q1 发行业务码洋 27.41 亿元，同增 24.76%，营收 19.84 亿元，同增 24.60%；出版业务码洋 14.64亿元，同增 11.95%，营收 7.98 亿，同增 9.61%。主业较快发展带动整体收入持续复苏，20Q3/20Q4/21Q1 公司营收分别达到 25.9/41.2/26.64 亿元，分别同比+4.8%/+4.9%/+27.5%，连续三个季度保持正增长。

    　　毛利率稳定提升，期间费用率持续下降

    　　公司毛利率持续优化，21Q1 达到 38.6%，同比+0.3pct，其中出版业务毛利率 29.11%，同比-3.34pct；发行业务毛利率 29.70%，同比+1.64pct。21Q1公司整体费用率 21.8%，同比-2.07pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.6%/12.1%/0.2%/-3.2%，较 20Q1 分别同比-0.3/-1.7/-0.3/+0.1pct，成本控制良好，期间费用率持续下降。21Q1 公司扣非归母净利率达到14.3%，同比+2.0pct，盈利能力亦稳定提升。

    　　出版发行主业势头良好，维持“买入”评级

    　　公司出版发行主业结构调优带动整体营收稳定复苏，毛利率提升叠加期间费用率下降，盈利能力亦不断优化。考虑 21Q1 实现较快业绩增长，及无锡房产出售 2021 年预计贡献 2.2 亿元，我们调整 21-23 年归母净利至22.26/17.81/18.60亿元（原值19.80/17.71/18.50亿元），21年内生EPS 0.67元，可比公司 21 年 Wind 一致预期平均 PE 11.3X，考虑公司龙头地位且扣非净利稳定增长，我们给予公司 PE 13X，上调目标价至 8.69 元（原值 8.59元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复的可能，地方教育政策变化、新业务拓展不达预期等。