Q3 同店销售较大幅度下滑，收入端现负增长；商品销售毛利率的上升和费用的有效控制，使云超利润端表现优于收入端，现金流持续向好。公司公告拟回购1.5~3 亿股用于股权激励，完善激励机制。短看，Q4 同店销售有望恢复正增长；中看，公司数字化、精细化带来的运营效率、盈利能力提升能否对冲行业竞争的加剧是关键；长看，公司规模、双线市占率均存在较大提升空间。

    　　收入增速放缓，利润维持高增长。2020Q1-Q3，公司实现营业收入/归属净利润726.7 亿/20.3 亿元，同比+14.4%/+31.9%；扣非归母净利润15.2 亿元，同比+19.8%。2020Q3 公司实现营业收入/归属净利润221.5 亿/1.8 亿元，同比-1.0%/+3.5%；扣非归属净利润1.2 亿元，同比+18.1%。2020Q1-Q3，公司实现经营性现金流净额60.7 亿元，同比+165.9%，是净利润的3.0 倍；其中Q3 实现经营性现金流净额10.4 亿元，同比266.3%，为净利润的5.9 倍，主要是销售增长、毛利率提升、收到的补贴收入增加以及收回保理款和往来款所致。2020Q1-Q3，剔除创新业务的亏损和理财以外的投资收益，估算大卖场贡献利润增速同比约18%；其中Q3 约-4%。

    　　Q3 同店承压，预计全年将延续快速展店。2020Q1-Q3，公司同店增速2%+（2020H1：+7.4%），测算财务口径2020Q3 同店增速约-10%（Q1/Q2：14%/-1%）。截至2020/9/30，公司拥有大卖场门店963 家，期内新开27 家；预计全年展店约130 家；截至2020/10/31，公司门店数已达970 家。20Q3，公司主营业务毛利率+0.36pct 至16.60%；综合毛利率同比-0.66pct 至21.31%，主要由于对商户的租金减免；销售费用率/管理费用率分别+0.85pct/-0.76pct 至17.54%/2.54%。

    　　到家业务延续高增长，Mini 店持续收缩。到家业务：2020 年前三季度公司整体线上销售额达65.4 亿元，同比+180%，线上销售占比达9.7% （2020H1：9.7%）；永辉生活app 占到家业务比重50.7%（2020H1:58.1%）；我们预计全年到家业务占比约10%。2020/7/31，公司公告以 3.8 亿元收购云创 20%股权、并表，利于公司消费者数据沉淀及科技永辉在人才、供应链、网点等的资源整合。Mini店：2020Q3，mini 店新开8 家、闭店61 家，期末405 家，亏损较上半年边际改善；我们预计2020Q4 公司拟关闭61 家，全年亏损2.0~2.5 亿元。公司将延续在生鲜小业态的探索，但战略聚焦在成都、重庆等核心城市。

    　　京东增持，拟回购1.5 亿~3 亿股用于股权激励。报告期内，京东在二级市场增持1559 万股，之后持股7.0%（原为：6.9%）。2020/10/31，公司公告拟通过自有资金以每股不超过9 元回购1.5 亿~3 亿股用于股权激励或员工持股计划，回购期限即日起不超过12 个月。若未能在股份回购实施完成后 36 个月内使用完毕已回购股份，尚未使用的已回购股份将予以注销。本次股权激励计划将有助于充分调动员工干部积极性，紧密结合股东利益、公司利益和员工利益，完善公司长效激励机制和利益共享机制。

    　　风险因素：购买力低迷影响同店销售；小业态模式探索进程缓慢；行业竞争加剧。