践行“供应链、科技中台建设”，维持增持评级公司4 月28 日发布22 年报和23Q1 季报。22 年实现营收900.9 亿元，同比-1.1%；实现归母净利-27.6 亿元，同比减亏11.8 亿元/30.0%，基本符合此前的业绩预告（亏损-27.4 亿元）。亏损的原因主要有1）疫情影响线下购物需求、2）公允价值变动、信用减值、资产减值影响总计约13.5 亿元、3）研发投入较高（4.8 亿元）。23Q1 实现营收238.0 亿元，同比-12.6%，实现归母净利7.0 亿元，同比+40.2%。考虑到收入恢复延缓、公允价值变动损益、研发投入影响盈利，我们调整23-24 的归母净利至4.8、8.8 亿元（前值10.8、16.4 亿元），新增25 年归母净利为14.0 亿元。参考可比公司Wind24年一致预期18.1xPE，考虑到公司未来继续建设供应链与科技中台，毛利率和期间费用率有进一步改善空间，且随着经营改善，减值计提有望明显减少，我们给予公司24 年42xPE，目标价4.20 元，维持增持评级。

    线下门店持续优化，线上快速发展

    线下方面，门店持续调整，22 年净关闭24 家门店，其中，Bravo 新增/关闭门店36/60 家。线上方面，22 年公司线上业务营收同比+21.4%，占比17.7%。

    永辉生活自营到家/第三方平台到家业务分别覆盖984/958 家门店，实现销售额88/71.2 亿元，同比+24%/18%。其中，自营平台永辉生活注册会员稳步增长，同比+18.7%，用户粘性较高，月均复购率达51.5%。

    数字化建设助力经营降本增效，毛利率、费用率有所优化门店数字化建设不断加强，智能排班/订货工具应用逐渐广泛，YHDOS 系统全面上线，带动门店运营效率较大提升，部分标杆门店人效提升30-50%。

    通过整体的经营提效，毛利率与销售费用率有所改善：22 年公司毛利率为19.7%，同比+1.0pct；销售/管理/财务费用率分别为17.6%/2.3%/1.7%，同比-0.7/-0.1/0pct。

    建设全渠道数字化零售平台，维持增持评级

    公司作为我国生鲜超市龙头，受社区团购等创新业态冲击后积极调整，对供应链与科技中台的建设正逐步发挥作用，助力公司经营效率的提升。展望23 年，随着公司持续推进数字化转型和优化门店布局，我们预计23-25 年归母净利达4.8、8.8、14.0 亿元，参考可比公司Wind24 年一致预期18.1xPE，考虑到公司未来继续建设供应链与科技中台，毛利率和期间费用率有进一步改善空间，且随着经营改善，减值计提有望明显减少，给予公司24 年42xPE，目标价4.20 元，维持增持评级。

    风险提示：宏观经济增长不及预期、门店改造不及预期、资产减值超预期、公允价值变动拖累利润。