投资要点

    建设银行前三季度实现营业收入5714 亿元，同比增长5.9%，归属母公司股东净利润2058 亿元，同比下降8.7%，基本每股收益0.80 元。

    三季度公司业绩小幅回升，单季度营收主要项目同比小幅改善、息差有所企稳，利润增速较中期小幅上移至-8.7%。营收端：公司前三季度营收较上半年-1.8pcts 至5.9%。但从单季度环比角度观察，无论是净利息或手续费同比增速均较Q2 单季度小幅提升，息差较H1 累计仅下行1bp，我们测算的单季度净息差甚至有环比微幅提升。其他非息收入受银行间市场利率波动影响，与行业趋同下行。成本方面：成本收入比23.6%仍低于去年同期，单季度信用成本较Q2 有所回落，但仍在1.21%年化水平，同比多增40%以上。整体而言，公司在息差稳定性方面小超市场预期，同时规模增速继续处于高位，手续费收入可圈可点，减值计提保持积极，营收质量较高，利润增速已经从H1 低点逐渐修复。

    资产负债摆布上，信贷增长有所控制、债券配置和存款增长保持积极态势。

    资产端，三季度新增资源主要集中在贷款、债券及准备金科目，负债端，存款增长延续了上半年的强劲态势，较强的对公资源禀赋给负债端的存款派生带来了较大优势，有力支撑了资产端的扩张。公司前三季度累计净息差2.13%，同比下降14bps，环比下降1bps。我们测算的单季度净息差3季度微幅高于2 季度。手续费方面，信用卡、电子银行、托管及其他受托业务等多维度发力，保持了上半年4.2%左右的增长水平。

    不良率环比+4bps 至1.53%，拨备小幅释放，生成有所增加，不良认定审慎。公司不良率已经连续两个季度上行，我们测算的TTM 不良生成率也在最近两个季度出现了不同程度的提升。可能的解释一方面是公司加大不良认定的严格程度，另一方面核销处置受制于现实条件提速有限导致了表观指标的小幅走弱。公司本季保持了与Q1 基本相当的减值计提力度（单季度0.3%未年化），后续继续关注零售类及海外分支的资产质量情况。考虑到公司不良对90D 逾期的覆盖率在2020H1 基本达到了2 倍的全行业最好水平，我们倾向于认为公司年内受到宏观经济下行影响，加大了不良资产的暴露是这两个季度表观数据走弱的主要原因，后续持续观察其变化。

    盈利预测与评级：我们调整公司2020、2021 年EPS 至0.98 元、1.07 元，预计2020 年底每股净资产为8.97 元，以2020.10.28 收盘价计算，对应的2020 年底的PB 为0.70 倍。公司对公及零售能力平衡、竞争力较强，同时在项目融资等专业领域具有明显的行业领先性，在普惠、小微领域均有明显建树，我们看好公司未来综合金融业务的发展，持续维持对公司的审慎增持评级。

    风险提示：不良超预期暴露、息差超预期下降