事件：

    　　8 月27 日，建设银行发布2021 年半年度报告，上半年实现营业收入4163.32 亿，YoY +7%，归母净利润1533 亿，YoY+11.4%。

    　　点评：

    　　盈利增速维持双位数。2021 年上半年建设银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为7%、4.5%、11.4%，增速较Q1 分别提升3.6、1.1、8.6pct。其中，Q2 单季归母净利润同比增长23.6%，增幅较Q1 提升20.83pct。从主要业绩贡献因子来看：规模对业绩贡献度为17.9%，较Q1提升2.4pct；非息收入贡献度为9.3%，较Q1 提升7.8pct；上半年信用减值损失增长1085.12 亿，同比少增30.54 亿，对盈利形成2.2%的正向贡献。

    　　贷款增长保持稳定，按揭占比依然偏高。上半年总资产、生息资产、贷款同比增速分别为7.9%、7.9%和9.9%，较2020 年下降0.5、0.2、0.6pct。上半年贷款增量为13189.71 亿，同比少增1235.83 亿，但贷款余额占生息资产余额比重为61.2%，较2020 年年末提升1.2pct。贷款结构方面，上半年对公（不含票据）、零售贷款分别新增10354.82、3012.45 亿，同比少增946.74、904.27 亿，而票据融资上半年压降177.56 亿，同比少减615.18 亿。截至6 月末，公司开发贷+按揭占比为38.85%，较2020 年年末提升0.76pct，其中，按揭贷款占比为34.1%，较2020年年末提升0.75pct。即公司全口径房地产贷款集中度基本满足监管要求，但按揭贷款占比仍超32.5%的要求。

    　　零售存款占比有所提升。截至6 月末，存款占付息负债比重为84.7%，较2020 年年末提升1.4pct。上半年存款同比增速为9.1%，较2020 年下降2.9pct，与贷款增速基本匹配。结构方面，活期存款占比为53.1%，较2020 年年末下降1.3pct，但较Q1 仅下降0.2pct。零售贷款占比为51.7%，较2020 年年末提升0.6pct。应付债券占比为3.7%，较2020 年年末下降0.2pct，但较Q1 提升0.1pct。

    　　息差小幅下滑。上半年净利息收入同比增速为5.2%，息差（累计值）为2.13%，较2020 年年末下降6bp，但较Q1 持平。资产端：上半年贷款收益率（累计值）为4.27%，较2020 年下降12bp。负债端：上半年存款成本率（累计值）为1.67%，较2020 年年末提升8bp。

    　　非息收入增速显著改善。上半年非息收入同比增长11.8%，较Q1 提升10.2pct，一定程度上与去年Q2 基数较低有关。结构方面，手续费及佣金收入同比增速为6.8%，较Q1 下降2pct，但较2020 年提升3.5pct。净其他非息收入同比增速由负转正（上半年为19.3%），较Q1 改善26.57pct，幅度较为明显。

    　　资产质量呈现改善之势，分类较为审慎。截至6 月末，不良贷款率为1.53%，较Q1 下降3bp，自2019 年以来首次出现下降趋势。考虑核销、转出后初步测算，上半年不良生成率为1.65%，较2020 年年末下降9bp。（关注+不良）贷款率为4.33%，较Q1 下行18bp。拨备覆盖率为222.39%，环比Q1 提升745bp。拨贷比为3.41%，环比Q1 提升6bp。上半年，公司逾期类指标均有所改善，其中90 天以上不良贷款偏离度为28.61%，较Q1 大幅下降20.46pct，显示公司资产质量分类较为审慎。

    　　资本充足率维持较高安全边际。截至6 月末，核心一级/一级/资本充足率分别为13.23%/13.8%/16.58%，较Q1 下降20/21/13bp。风险资产增速为7.71%，较Q1 下降1.74pct，但风险权重系数为59.15%，较Q1 下降0.22pct。总体来看，建设银行资本充足率安全垫较为充足，Q2 以来风险资产增长速度有所放缓，对资本的消耗减弱，随着盈利能力的恢复，公司内生资本补充能力趋于改善。在2020 年G-SIBs 名单中，建设银行由第一组升至第二组，与中国银行、中国工商银行等中国金融机构一起被赋予1.5%的附加资本要求。同时，公司也将面临TLAC 监管要求，在2025 年和2028 年TLAC 需分别达到20%和22%，未来资本补充需求依然较大。

    　　盈利预测、估值与评级。建设银行管理优秀，创新能力强，各项经营指标疫情之后表现情况较好。同时，近年来持续加大科技投入，竞争力不断增强，公司估值低廉，能够维持相对较高的ROE 水平。同时，公司拥有较好的零售存款基础（四大行中零售存款占比仅次于农业银行，但活期存款占比最高），也将使其在广谱利率上行时期，能够维持相对稳定的计息负债成本率。为此，我们维持公司2021-2023 年EPS 分别为1.16、1.22.、1.29 元预测不变，当前股价对应PB 分别为0.59/0.54/0.50，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策过度收紧冲击实体经济，信用风险压力加大。