建设银行业务结构稳健均衡、核心要素优中求进，“三大战略”和“一二曲线相融共进”引领新金融模式的持续探索，有望为公司带来经营再优化与业务再赋能的新效益。维持公司“增持”评级。

    　　事项：建设银行发布2023 年中报，2023 年上半年营业收入和归母净利润分别同比-0.59%/+3.36%；不良率季度环比下降0.01pct 至1.37%。

    　　营收小幅回落，拨备发力反哺。公司2023 年上半年归母净利润同比+3.36%（2023Q1 年同比+0.26%），盈利要素拆分来看：1）收入增速维持低位，上半年营业收入同比-0.59%（2023Q1 同比+0.96%），息差下行对净息收入有所影响。2）支出延续稳健，上半年成本收入比同比微升0.50pct 至23.59%，费用控制维持稳健。3）拨备有效反哺利润，上半年资产减值损失同比-7.75%（2023Q1年同比-0.55%），资产质量改善下，拨备节约有效反哺利润。

    　　资负扩表稳健，息差降幅收窄。公司2023 年上半年利息净收入同比-1.73%（2023Q1 年为-4.10%），降幅有所收窄。1）扩表稳健，投资提增，二季度单季公司总资产环比+3.55%（2023Q1 环比+6.77%），贷款总额环比+2.68%（2023Q1 环比+6.28%），金融投资环比+4.62%（2023Q1 环比+3.92%），公司积极支持财政政策实施，加大了政府债券购买与绿色债券投资。2）息差降幅收窄，披露口径下，上半年净息差1.79%，环比下行4bps（2023Q1 环比-8bps），贷款以量补价，部分抵消了定期化趋势对存款利息支出的影响；我们预计四季度存款利率的下行将带来息差企稳空间。

    　　非息收入稳中有进，中收延续修复趋势。公司上半年非息收入同比+3.68%（2023Q1 同比+18.73%）。1）手续费及佣金净收入稳中有升，上半年同比+0.50%（2023Q1 同比+2.62%），高基数下，公司持续深耕，结清算、代理、托管与顾问咨询等手续费增长稳健，银行卡手续费高增，资管业务收入则受理财、信托规模下降有所下行。2）其他非息收入增势延续，上半年同比+18.87%（2023Q1 同比+208.69%），主要受益于金融资产买卖带来的投资收益的高增，汇兑与公允价值变动损益受汇率、资本市场的波动影响则有所下行。

    　　资产质量稳中向好，拨备安全垫进一步增厚。1）不良双降，向好运行，公司上半年末不良率1.37%，环比下降0.01pct，同时关注贷款率下降0.02pct 至2.50%，反映公司资产质量稳中向好运行态势。重点领域质量来看，上半年制造业和租赁和商务服务业不良率分别下降0.65pct/0.53pct，同期批零业和房地产对公贷款不良率分别小幅上行0.04pct/0.4pct 至2.98%，风险总体向好。2）拨备安全垫持续增厚，公司上半年资产减值计提同比-7.75%（2023Q1 同比-0.55%），二季度拨备对盈利增长的支撑作用进一步增强；二季度拨备覆盖率环比亦提升2.42pcts 至244.48%，在拨备有效反哺盈利同时，安全垫水平仍持续增厚。

    　　风险因素：宏观经济增速大幅下滑，银行资产质量超预期恶化；区域经济景气度大幅波动；公司战略推进不及预期；监管与行业政策的不利变化。

    　　投资建议：建设银行业务结构稳健均衡、核心要素优中求进，“三大战略”和“一二曲线相融共进”引领新金融模式的持续探索，有望为公司带来经营再优化与业务再赋能的新效益。我们调整公司2023/24/25 年EPS 预测至1.35/1.42/1.52 元（原预测1.36/1.47/1.57 元），当前A 股/H 股股价分别对应2023 年0.51x PB/0.32x PB。结合三阶段股利折现模型（DDM）和可比公司估值，给予公司A 股目标估值0.59x PB（2023 年），对应目标价7.00 元，给予公司H 股目标估值0.47x PB（2023 年），对应目标价6.00 港元。维持公司A、H 股“增持”评级。