建设银行业务结构稳健均衡、核心要素优中求进，“三大战略”和“一二曲线相融共进”引领新金融模式的持续探索，有望为公司带来经营再优化与业务再赋能的新效益。维持公司“增持”评级。

    　　 事项：建设银行发布2023 年三季报，前三季度营业收入和归母净利润分别同比-1.27%/+3.11%；不良贷款率1.37%，环比持平。

    　　 营收小幅回落，拨备发力反哺。公司2023 年前三季度归母净利润同比+3.11%（上半年同比+3.36%），盈利要素拆分来看：1）营收小幅下行，前三季度营业收入同比至-1.27%（上半年同比-0.59%），息差下行对净息收入影响仍有延续。2）支出延续稳健，减值进一步支撑利润，前三季度成本收入比同比小幅增长1.01pcts 至24.48%，费用控制延续稳健，前三季度资产减值损失同比-12.09%（上半年同比-7.75%），资产质量持续改善下，拨备对利润支撑作用强化。

    　　 资负扩表稳健，息差降幅收窄。公司前三季度利息净收入同比-3.05%（上半年为-1.73%），息差影响延续。1）信贷扩张稳健，同业资产压降，二季度单季公司总资产环比-1.07%（上半年环比+3.55%），贷款总额环比+2.28%（上半年环比+2.68%），投资类资产环比+2.63%（上半年环比+4.62%），公司信贷与投资类资产扩张稳健，同业与存放央行资产有所压降。2）息差仍有承压，有望逐步企稳，披露口径下，前三季度净息差1.75%，环比下行4bps（上半年环比-4bps），利率中枢低位运行下公司息差仍有承压，预计负债端成本释放效应将逐步显现，助力公司息差企稳。

    　　 非息收入延续增长，中收稳健而投资收益高增。公司前三季度非息收入同比+6.39%（上半年同比+3.68%）。1）手续费及佣金净收入维持稳健，前三季度同比+0.04%（上半年同比+0.50%），公司银行卡、代理业务、结算与清算等手续费保持增长，资产管理业务收入同比则有所下行。2）其他非息收入进一步高增，前三季度同比+39.99%（上半年同比+18.87%），主要受益于投资收益的高增与公允价值变动损失的大幅下行。

    　　 资产质量保持稳健，拨备安全垫维持厚实。1）账面质量稳健，公司前三季度末不良贷款率1.37%，环比持平，今年以来维持稳健态势。2）拨备安全垫持续增厚，公司前三季度资产减值损失同比-12.09%（上半年同比-7.75%），三季度拨备对盈利增长的支撑作用进一步增强；三季度末拨备覆盖率较年初提升1.78pcts至244.48%，在拨备有效反哺盈利的同时，安全垫水平仍维持厚实。

    　　 风险因素：宏观经济增速大幅下滑，银行资产质量超预期恶化；区域经济景气度大幅波动；公司战略推进不及预期；监管与行业政策的超预期变化。

    　　 投资建议：建设银行业务结构稳健均衡、核心要素优中求进，“三大战略”和“一二曲线相融共进”引领新金融模式的持续探索，有望为公司带来经营再优化与业务再赋能的新效益。考虑到息差走低的行业性趋势，我们调整公司2023/24/25 年EPS 预测至1.33/1.41/1.51 元（原预测为1.35/1.42/1.52 元），当前A 股/H 股股价分别对应2023 年0.55x PB/0.35x PB。结合三阶段股利折现模型（DDM）和可比公司估值，给予公司A 股目标估值0.59x PB（2023 年），对应目标价7.00 元，给予公司H 股目标估值0.47x PB（2023 年），对应目标价6.00 港元。维持公司A、H 股“增持”评级。