事件:

    　　2021 年10 月29 日，公司发布2021 年三季报：实现营收143.15 亿元，同比+8.07%；实现归母净利润9.29 亿元，同比-41.91%；加权平均净资产收益率为5.55%，同比减少-7.98 个百分点。销售毛利率20.56%，同比减少7.83 个百分点；销售净利率6.49%，同比减少5.58 个百分点。

    　　其中，2021Q3 实现营收42.77 亿元，同比-14.52%，环比-15.34%；实现归母净利润1.55 亿元，同比-77.96%，环比-44.58%；加权平均净资产收益率为0.93%，同比减少4.55 个百分点，环比减少0.73 个百分点。

    　　销售毛利率18.51%，同比减少11.58 个百分点，环比减少1.87 个百分点；销售净利率3.62%，同比减少10.41 个百分点，环比减少1.91 个百分点。

    　　投资要点：

    　　原材料价格上涨以及销量下降、高额海运费以及集装箱短缺导致Q3业绩下滑

    　　2021Q3 实现归母净利润1.55 亿元，同比-77.96%；扣非归母净利润1.39 亿元，同比-79.24%，主要原因是销量同比减少，收入减少；同时公司主要原材料价格上涨，主营业务毛利减少。2021Q1-3 经营活动产生的现金流净额为-2.78 亿元，同比-111.38%，主要原因是原材料价格上涨，现金流出增加所致。2021 年Q1-3，公司购买商品、接受劳务支付的现金112.28 亿元，同比增长34.22 亿元。

    　　费用率方面，2021 年Q3 公司录入销售费用2.01 亿元，营收占比4.69%，同比下降0.34 个pct，环比增长0.20 个pct；录入管理费用1.36 亿元，营收占比3.18%，同比增长0.33 个pct，环比增长0.03个pct；录入研发费用2.26 亿元，营收占比5.29%，同比增长1.36个pct，环比增长0.45 个pct；录入财务费用0.32 亿元，营收占比0.75%，同比增长1.28 个pct，环比下降0.09 个pct。2021Q3 公司利息费用0.36 亿元，同比-0.20 亿元。

    　　公司2021Q3 共生产轮胎1609.92 万条，同比减少11.47%，环比减少10.10%；销售1540.89 万条轮胎，同比减少11.64%，环比减少8.07%。单胎价格为273.81 元，同比减少9.03 元，同比减少3.19%；　　环比减少23.99 元，环比减少8.06%（主要由于市场结构及公司内部产品结构的变化，推测为销量结构中半钢胎占比提升）。自2021年二季度开始，我国卡客车销量持续下滑，全钢胎需求疲软，因此公司全钢胎销量下滑明显。2021Q3 我国商用车销量为87.56 万辆，同比-35.40%，环比-40.66%；其中货车销量76.12 万辆，同比-38.85%，环比-42.76%。

    　　受天然胶、合成胶等主要原材料价格波动等影响，公司第三季度天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料综合采购成本环比2021 年第二季度降低0.05%，同比2020 年第三季度增长24.77%。综合原材料成本上涨对轮胎毛利率带来的较大的压力。

    　　在零售端，公司通过及时调价，一定程度的传导成本压力；在配套端，由于公司配套绝对量很大且占比较大，对主机厂轮胎价格传导会存在一定滞后性，因此，原材料成本上涨给公司业绩带来较大压力

    　　海运价格相较峰值出现波动下降趋势

    　　2021 年上半年，全球货物贸易旺盛，集运需求强劲。随着新冠疫情持续蔓延，全球累计确诊病例已超过2 亿例，全球疫情仍为主要挑战，加之苏伊士运河的堵塞和盐田港疫情的影响，海外港口作业效率下降，拥堵严重，集装箱周转率下降，海运费持续走高，目前已高出平常5 倍以上，甚至一些海运航线上涨近10 倍。

    　　截至2021 年10 月底，中国到美西港口的FBX 指数（波罗的海集装箱货运指数）为16884 美元/FEU（注：FEU 是指以长度为40 英尺为国际计量单位的集装箱），是2020 年同期的4.39 倍，是2020 年初的12.32 倍；中国到美东港口的FBX 指数为20291 美元/FEU，是2020 年同期的4.34 倍，是2020 年初的7.66 倍；中国到欧洲港口的FBX 指数为14255 美元/FEU，是2020 年同期的6.72 倍，是2020 年初的7.55 倍。

    　　据我们估算，按照目前的数据，一个40 英尺的集装箱约能装载2.97万美金货值的半钢胎，对应航线运费，目前美西为1.69 万美元（占货值的56.85%），美东为2.03 万美元（占货值的68.32%），欧洲为1.43 万美元（占货值的48.00%），运价是2020 年初的7-13 倍不等。

    　　海运需求的增速远大于集装箱船运力的增速，运力的增长不能满足出口增长的需求，造成短期供需错配，带来海运资源的紧张，集装箱运价不断攀升，虽然公司轮胎产品出口为FOB 价格，但是海运费的大幅上涨会压制海外客户要货的积极性，对公司的出口量产生较强的压制，进而形成存货。2021 前三季度，公司存货37.92 亿元，同比增长11.87 亿元。

    　　坚持创新驱发展，配套带动品牌升级

    　　公司2021 年不断加大研发投入，加强关键核心技术攻关及基础研究，夯实技术根基。2021 年前三季度公司的研发费用达到6.84 亿元，同比增加1.36 亿元。截至2021 年6 月30 日公司有效授权专利950余项，专利保有量居中国轮胎企业前列。五新一高产品在国内外杂志社测试获多项可喜成绩，3 月轮胎商业网测评：中美欧日韩5 国产品公司CS820 位列综合第一，成功挑战合资品牌。5 月TESTWORLD 评测：公司SPORT MASTER 在全球14 个国际品牌中综合排名第四，干地制动性能与米其林并列第一，湿地性能排名第三。

    　　全钢产品建立CCOT 低滚阻技术体系，完成ETS200（滚阻4.8N/KN、B 级）、E-PLUS01（滚阻3.9N/KN、欧盟标签A 级）两款产品系列开发，滚阻性能与世界一线品牌相当，达到欧盟标签法最高等级。

    　　绿色低碳技术也实现重大突破，成功研制出生物基可降解轮胎。

    　　公司不断提升产品技术含量，凭借过硬的产品品质和服务成为中国最大的原装轮胎生产基地，连续多年位居中国配套第一位。为红旗、奥迪、大众、通用、福特、雷诺日产、广汽三菱、广汽传祺、上汽通用五菱、吉利、奇瑞、比亚迪、长城、一汽解放、曼恩、斯堪尼亚、中国重汽、陕西重汽、福田汽车、东风股份、东风柳汽、中集车辆等全球60 多家汽车厂100 多个生产基地提供配套服务，进入全球10 大车企其中7 家的配套体系，实现了对德系、欧系、美系、日系等全球重点车系的配套，车企配套轮胎累计超2 亿条。

    　　2021 年上半年公司配套规格档次快速提升，实现从低端产品向高端产品的跨越以及在中高端品牌的突破。上汽大众Rapid 和桑塔纳实现量产, 实现红旗新能源高配车型E-HS9 22 英寸轮胎的正式量产供货；广汽传祺多个车型量产供货；上半年研发乘用车中高端产品占比持续提升，其中配套市场17 寸及以上主胎项目占46%；零售市场17 寸（含）以上74.2%；19 寸（含）以上41.9%。在商用车方面，　　巴西斯堪尼亚完成首批订单生产交付。

    　　公司上半年还积极开拓新能源配套市场，构筑玲珑竞争新优势。目前已成功配套五菱宏光MINI、E100、E200、E50、E300、比亚迪秦PULS、宋PRO、秦EV、E2、E3、雷诺日产电动车、东风日产启辰电动车、一汽红旗高端电动车E-HS3、E-HS9 等。随着新能源汽车高速增长趋势下，公司新能源汽车轮胎也爆发式增长，玲珑轮胎2021 年1-6 月新能源汽车轮胎发货同比增幅385%。

    　　规划项目持续推进

    　　2021 年6 月9 日，玲珑轮胎公告中长期发展战略规划（2020-2030年）纲要修订版，经公司审慎考虑，公司拟将“6+6”发展战略调整为“7+5”发展战略，即中国七个生产基地，国外五个生产基地，到2030 年产销量突破1.6 亿条。目前，公司在中国拥有招远、德州、柳州、荆门、长春五个生产基地，并新增确定在陕西省铜川市和安徽省合肥市建设中国第六个和第七个生产基地；在海外拥有泰国、塞尔维亚两个生产基地。2021 年公司加快塞尔维亚工厂建设，预计年底会有产能释放。

    　　2021 年10 月25 日，安徽玲珑轮胎有限公司年产1460 万套超高性能自愈合及智能子午线轮胎项目首次环境影响评价信息公示，项目建成后，年可实现1200 万套乘用及轻卡子午线轮胎（包含400 万自愈合轮胎，400 万新能源汽车轮胎和400 万超高性能子午线轮胎）和260 万套卡客车子午线轮胎（包含100 万智能轮胎，100 万自愈合轮胎和60 万高性能子午线轮胎）。未来公司将通过智能制造不断提高轮胎生产效率、生产管理水平和产品质量一致性，建设绿色环保的自动化数字化智能化世界级工厂，进而提升公司整体竞争能力。

    　　未来公司将采取多方面措施，实现十年发展目标，将公司打造成具备世界一流技术水平、世界一流管理水平、世界一流品牌影响力的技术型轮胎制造企业。

    　　逆境中彰显韧性，公司中长期成长逻辑不变

    　　虽然困难重重，玲珑轮胎仍保持快速发展的韧性，在生产、零售、配套、研发等各方面加大投入。公司今年又宣布了陕西和安徽两个新基地的建设；在零售方面提出五新一高新战略，面向C 端消费者的小程序8 月份正式上线，配套端发力新能源汽车市场，玲珑轮胎2021 年1-6 月新能源汽车轮胎发货同比增幅385%。宏观环境难以改变，但公司仍然在难而正确的轨道上快速前行，体现出卓越企业的素质。

    　　展望未来，我们认为最困难的时刻逐渐过去，后续有望复苏。对低点将过的判断来自三个方面，一是国际航运费有下跌迹象，过高的运费会挤压下游需求，运输能力也在增强，集装箱短缺的情况有望逐步缓解；二是综合原材料的价格从一季度见顶回落后虽然又有反　　弹，但是公司产品零售端已经多次发布涨价通知，有望向下传导；三是公司加快塞尔维亚项目建设，一期工程争取于2021 年底试生产，塞尔维亚工厂投产将会大幅缓解公司的压力，带来新的业绩增长点。我们看到，美国等国家对于轮胎的需求较为旺盛，但由于海运的原因，需求无法得到满足，我们认为后续随着海运费恢复正常，轮胎需求将有明显的释放。玲珑轮胎作为行业龙头企业，我们看好公司利用前装配套带来的品牌优势、规模化优势、海外国际化布局优势以及新零售渠道优势突破困境、持续成长。公司中长期崛起逻辑不变。

    　　盈利预测和投资评级：预计公司2021/2022/2023 年归母净利润分别为14.02、30.22、40.48 亿元，对应PE 为35、16、12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：主要市场关税壁垒政策变动、新冠病毒疫情导致轮胎需求长时间低迷、项目投产不达预期、原装配套突破低于预期、销量增长不达预期、原材料价格大幅波动、汇率大幅波动、安全环保生产、产品质量事故等。