事件：

    　　中国核电发布2019 年年报及2020 年一季报。2019 年公司实现营业收入461 亿元，同比增长17.2%；归母净利润46.1 亿元，同比下滑2.6%。2020Q1公司实现营业收入106 亿元，同比下滑1.1%；归母净利润10.4 亿元，同比下滑25.3%。

    　　点评：

    　　三门项目检修拖累盈利，2019Q4 复产

    　　三门核电2 号机组于2018 年11 月投入商运，但因设备缺陷2019 年初以来停机检修，2019 年11 月末恢复满功率运行。受上述因素影响，三门核电（公司持股比例51%）2019 年亏损8.7 亿元（2018 年盈利2.0 亿元）。2020Q1三门核电发电量36.3 亿千瓦时，同比增长36.3%，部分对冲了疫情对电量的冲击。

    　　部分机组所得税优惠退坡，有效税率提升

    　　我们测算公司2019 年所得税有效税率18.8%，同比提升4.0 个百分点；2019Q4、2020Q1 所得税有效税率分别为22.8%、24.7%，同比分别提升9.4、7.7 个百分点。我们判断有效税率的提升主要与部分机组“三免三减半”所得税优惠政策退坡等因素有关。公司2019 年利润总额103 亿元，同比增长3.3%；其中2019Q4 利润总额21.7 亿元，同比增长16.3%。2020Q1 公司利润总额同比下滑18.3%，降幅亦低于同期净利润降幅。

    　　核电发电量同比微降，汇兑损失拖累2020Q1 业绩2020Q1 公司发电量315 亿千瓦时，同比增长1.1%；其中核电发电量310亿千瓦时，同比微降0.3%。2020Q1 公司毛利48.7 亿元，同比增长5.4%。

    　　我们认为公司2020Q1 主业经营尚可；除所得税外，汇兑损益亦是影响业绩的重要因素。2020Q1 公司外币债务汇兑损失1.15 亿元（2019Q1 同期为汇兑收益4.84 亿元）。

    　　盈利预测与投资评级

    　　基于2019 年业绩情况，考虑到疫情对于电量的冲击等因素，下调2020、2021 年的预测归母净利润至50.4、56.8 亿元（调整前分别为52.5、57.4 亿元），新增2022 年预测归母净利润63.6 亿元。预计公司2020-2022 年EPS分别为0.32、0.36、0.41 元，当前股价对应PE 分别为14、12、11 倍，对应PB 分别为1.3、1.2、1.1 倍。看好公司核电运营壁垒及稀缺属性，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　核电安全风险，上网电价超预期下行，利用小时数低于预期，检修机组复产滞后的风险，在建核电机组投产进度慢于预期，综合融资成本超预期上行等。