核心观点：

    　　营收和归母净利润下行趋势延续，PPOP 增速季节性回升。中国银行披露20 年1 季报，20Q1 营收同比增长5.0%，延续19Q1 以来的下行趋势，利息净收入、手续费净收入、其他非息收入分别增长7.6%、2.1%、0.6%，较19A 分别变化+3.5pcts、-0.7pcts、-20.6pcts，息差同比下降幅度收窄，利息净收入成为营收增长的主要拉动因素。PPOP 同比增长8.0%较19A 提升0.7pcts，可能主要是运营支出季节性影响，成本收入比降低。为应对疫情冲击，公司1 季度提前增提大量拨备，资产减值损失同比增长19.1%，导致业绩增速下滑0.9pcts 至3.2%。

    　　1 季度投放加大以量补价，净息差环比下降4bps。公司20 年1 季度净息差为1.80%，同比下降2bps，预计主要是资产端收益率下降快于负债端。（1）资产端，1 季度贷款增加7,353 亿元，增幅5.6%，增速增量显著高于19 年，资产摆布上提高贷款占比对冲价格下行，其中内地人民币贷款增加4,785 亿元，增幅4.8%，港澳台及境外贷款增长2,568 亿元，增幅8.6%。同业资产配置力度大幅加大，港澳台及境外低收益贷款配置增加或拖累资产端收益率。（2）负债端：1 季度存款增长9,659亿元，增幅6.1%，其中境内存款增长4,785亿元，增幅4.8%，港澳台及境外存款增加2,568 亿元，增幅6.8%。此外，央行借款较大幅度增加，存款增长较好的背景下同业负债占比下降。

    　　不良贷款率上升2bps，但测算不良净生成有所下行。1 季度末，公司不良贷款余额1907 亿元，环比上升123 亿元，不良贷款率1.39%，环比上升2bps。测算不良净生额187 亿元，不良生成率0.57%，（VS19A：0.82%，下降25bps），核销转出63 亿元，核销转出率14.1%。

    　　拨备覆盖率184.7%，环比上升1.86%，风险抵补能力有所增强。

    　　投资建议：公司营收和归母净利润19Q1 以来的下行趋势，1 季度拨备计提力度大增。净息差受1 季度投放加大影响有所下行，资产端配置压力较大。资产质量总体稳定，虽然不良率小幅上行，但不良生成率维持低位水平，风险抵补能力稳定。我们预计公司20/21 年归母净利润增速分别为3.3%和2.9%，EPS 分别为0.63/0.65 元/股，当前股价对应2020/21 年 PE 分别为 5.5X/5.3X，PB 分别为 0.58X/0.53X，中国银行 A/H 股近两年公司估值动态 PB 中枢在 0.7X/0.5X 左右，考虑到目前中国银行基本面情况，以及近期的声誉风险事件，我们认为中国银行A/H 股合理估值水平应该在0.7X/0.5X，而2020 年预计中国银行BVPS 为6.11 元/股，对应的合理价值在4.28 元/股、3.35HKD/股左右，维持“买入”评级。

    　　风险提示：1.经济增长超预期下滑；2.资产质量大幅恶化。