事件

    3 月29 日，中国银行披露2021 年报，2021 年实现营业收入6056 亿元，同比增长7.1%（9M21：6.3%）；实现归母净利润2166亿元，同比增长12.3%（9M21：12.2%）。营收、利润符合我们预期。4Q21 不良率季度环比上升4bps 至1.33%，拨备覆盖率季度环比下降5.4pct 至187%，资产质量符合我们预期。

    简评

    1、营收、利润增速较前3 季度双提速，预计22 年营收增速保持21 年趋势。

    规模增长带动利润提速。2021 年归母净利润同比增长12.3%，较9M21 提升0.1pct。根据盈利驱动因素分析，2021 年规模、拨备、其他非息收入、中收分别对利润增速贡献8.1%、8.0%、4.4%、1.0%，而息差有所拖累（-6.4%）。

    营收加速，预计2022 年有望增速继续提升。2021 年全年中行营收同比增长7.1%，较9M21 提升0.8pct。主要因为息差企稳下贷款投放提速带动利息净收入提升，以及投资收益回升带动其他非息收入。展望2022 年，中行在稳增长政策下加大贷款投放力度，今年一季度新增贷款投放迅速，预计全年贷款增速继续保持双位增长，叠加2H21 已经呈现出的息差企稳趋势，预计22 年营收增速保持21 年趋势。

    2、不良环比上升但同比显著下降，潜在风险压降。

    4Q21 不良率环比上升，但仍保持低位。4Q21 不良率为1.33%，环比上升4bps，同比显著下降13bps。从绝对水平看，预计21 年末中行不良率在五大行中仍保持最低水平。

    潜在风险进一步压降。2021 年末关注类占比和逾期率分别为1.35%和1.07%，较上半年末下降18bps 和9bps，较上年末下降52bps 和19bps。从不良认定来看，21 年末逾期90 天以上贷款与不良贷款比例为59.3%，同比下降1.1pct，环比上升9.4pct，剪刀差绝对值依旧保持上市银行低位，不良认定标准严格。

    不良管控成效显著，不良化解、处置和清收力度加大。2021 年面对复杂的国内外经济形式和疫情反复的影响，中行加大了不良管控力度，及时管控潜在风险隐患，全年提前化解近千亿不良，处置不良资产近1500 亿。

    同时加强存量风险处置，全年核销贷款856 亿，不良核销率0.57%，同比上升10bps。全年收回已核销贷款119亿，同比提升42%。

    3、净息差下半年趋稳，预计2022 年净息差保持平稳。

    全年净息差同比下滑。21 年全年净息差为1.75%，同比下降10bps，下降主要因为中行响应支持实体经济号召，叠加市场利率下行，贷款利率同比下降13bps 至3.83%，其中普惠小微贷款利率同比下降12bps 至3.96%，投资利率同比下降16bps，同业资产利率同比下降17bps，而付息成本在存款利率下行的利好下同比下降3bps至1.63%。

    净息差下半年趋稳，预计22 年保持稳定。4Q21 中国银行净息差（测算值）为1.76%，环比保持稳定，较2Q21 的年内低点提升5bps。为缓解贷款利率下行对净息差的压力，中行在存款端坚持量价双优的经营策略，压降高成本长期负债占比和成本率，在贷款端加大中长期贷款投放力度，21 年贷款中的中长期贷款占比同比提升1.3pct 至75.2%。展望22 年，我们认为存款端量价双优的策略以及存款利率定价机制改革对于长期限存款成本的压降将持续减轻负债成本压力，贷款端结构优化成果继续对冲贷款利率下行压力，同时叠加境外资产在加息环境下的利好作用，预计中行净息差将延续2H21 以来的稳定趋势。

    4、财富收入与规模快速增长，财富金融贡献持续提升。

    收益显著增加，规模快速增长，AUM 增幅达近三年最高水平。21 年资管业务手续费、托管费和管理费收入合计114.35 亿元，同比增加34.5%，占中收的比例由年初的11.3%提升2.8pct 至14.0%。21 年末集团个人全量客户AUM 突破11 万亿，资产管理业务规模达到3.2 万亿，其中中银理财受托管理规模突破1.71 万亿，较上年末增长23.17%。代销零售理财余额同比大幅增加75.3%。

    私行规模和特色业务发展迅速。21 年末私行客户数达14.73 万人，AUM 达2.16 万亿，同比分别提升10.8%和16.8%。中行持续推进亚太私行平台建设，打造“私行＋投行＋商行”多轮驱动的私行服务体系，家族信托客户数较上年末增长82%，FOF、单一委托等私行专属配置型产品规模较上年末增长247 %。

    5、盈利预测与投资建议：

    中国银行2021 年报整体符合预期，其中营收和净利润增速较前3 季度双提速，资产质量稳重向好，潜在风险出清彻底。展望2022 年，预计中国银行净息差企稳，同时一季度贷款快速投放的节奏预计在全面将得到延续，全年贷款增速预计达到双位数。看好中国银行营收的稳定回升趋势，以及在风险管控良好趋势下信用成本率低位带来的净利润释放。我们预计，中国银行2022-2024 年营收同比增长8.4%/8.1%/8.2%，归母净利润同比增长8.5%/8.0%/9.0%，当前股价对应0.46 倍22 年PB，维持增持评级，目标价5.3 元，对应0.76 倍22 年PB。

    6、风险提示：宏观经济大幅下滑，引发银行不良风险。