核心观点
上半年，中国银行营收增速在六家国有大行中排名第一，利润增速稳中有进，海外业务布局、优秀的资产配置能力是中国银行基本面取得亮眼表现的主要原因。息差正在筑底，政策持续落地下规模扩张有望再提速，考虑到二季度不良确认力度加大，严格认定标准下不良率、拨备覆盖率均保持稳定，以进固稳，扎实干净的资产负债表将为中行后续的利润释放保驾护航，稳健成长可期。
事件
8 月30 日，中国银行披露2023 年半年报，实现营业收入3192.07亿元，同比增长8.9%（1Q23：11.6%），实现归母净利润1200.95 亿元，同比增长0.8%（1Q23：0.5%）。2Q23 不良率1.28%，季度环比上升10bps，2Q23 拨备覆盖率季度环比下降14.2pct 至188.4%。
简评
1. 营收延续一季度高增趋势，上半年业绩稳中有进。
中国银行1H23 实现营业收入3192.07 亿元，同比增长8.9%，良好延续了一季度的增长趋势，增速在六家国有大行中排名第一。其中，净利息收入同比增长4.8%，主要是由于中行在上半年信贷投放节奏加快，上半年日均口径下的贷款规模同比增长12.2%，有力对冲了息差下行的影响，支撑净利息收入增速保持稳定；非息收入方面，凭借银行卡、咨询顾问业务收入的增长，1H23 净手续费收入同比增长4.3%，高于同业水平。其他非利息收入则同比增长53.21%，主要系市场利率变动下公允价值变动收益的较快增长，是上半年营业收入同比高增的核心原因。
利润方面，1H23 实现归母净利润1200.95 亿元，同比增长0.8%，较一季度稳中有进，其中规模增长、其他净收益、手续费净收入分别正面贡献了11.6%、4.6%、0.7%的利润，而息差下行、拨备计提、营业支出上升则分别造成了8.0%、3.2%、3.2%的负面影响，对利润增长有所拖累。
2. 息差正在筑底，外币贷款支撑下资产定价逆势上行。1H23 中国银行净息差为1.67%，同比、较2022 年均下降9bps，其中1H23 生息资产收益率在外币贷款支撑下同比上升32bps 至3.61%，环比2H22 上升16bps，是中行净息差维持稳定区间的核心原因，计息负债成本环比2H22 上升29bps，对息差产生一定拖累。季度数据来看，2Q23 净息差季度环比下降7bps 至1.63%，整体趋势较为平稳。
资产端，外币业务优势彰显，外币贷款定价上行部分对冲降息负面影响。价格方面，全集团口径下中行1H23贷款利率环比2H22 上升8bps 至4.05%，其中外币贷款收益率上升幅度明显，环比2H22 上升2.73pct，有力支撑集团口径下贷款定价的回暖，并部分对冲了降息影响下本币贷款利率下行的压力，充分彰显出中行海外业务的优势。此外，中行本币贷款利率降幅正逐步缩窄，对公、零售贷款上半年分别环比2H22 下降11bps、15bps至3.59%、3.91%，较2H22（-33bps、-28bps）的降幅已明显缩窄，为集团口径下贷款定价的上升提供保障；信贷结构方面，1H23 全集团口径下对公、零售贷款分别同比增长19.3%、4.4%，分别占贷款增量的83%、7%。
上半年，中行持续优化行业信贷结构，加大对实体经济发展的支持力度，制造业、租赁及商业服务业为主要投向，增量占内地贷款比重分别为23.5%、28.8%。
负债端，定期化趋势仍在延续，本地存款成本显著下行。负债成本方面，1H23 中行本币存款成本同比下降7bps 至1.84%，其中个人定期、活期存款成本分别同比下降25、11bps 至2.74%、0.33%，存款成本管控效果较为明显。外币存款方面，受美元加息周期影响，外币存款成本相对上行，同比上升1.98pct 至2.16%，对息差产生一定拖累；存款结构方面，定期化趋势仍在延续，企业、零售定期存款分别同比增长22.5%、32.1%，定期存款比重较年初上升2.8pct 至52.2%。展望后续，随着后续存款利率下调政策的进一步出台、中行对高定价存款量价管控力度的持续加大，下半年中国银行存款成本有望改善，为息差企稳回升积蓄动能。
3. 二季度主动确认，预计后续不良率、拨备覆盖率保持稳定，地产风险相对化解。二季度，中行在对自身经营的综合考量下，对部分贷款进行主动不良确认，2Q23 不良率季度环比上升10bps 至1.28%，接近国有行平均水平。分行业来看，对公房地产贷款不良双降，不良率较年初大幅下降2.12pct 至5.11%，地产贷款规模仅占全行贷款比重的4.40%，较年初下降2bps，风险暴露较为充分。疫情支持政策逐步退出后，零售风险如期暴露，1H23 中行个人贷款不良率较年初小幅上升4bps 至1.75%，整体保持稳定；受中行自身经营决策影响，2Q23 加回核销不良生成率季度环比上升41bps 至0.73%，预计后续不良生成率水平较二季度会明显下降，不良率将长期保持在1.3%左右。
2Q23 中行拨备覆盖率季度环比下降14.2pct 至188.4%，主要是由于二季度不良确认力度较大，风险抵补能力依然维持稳定区间。前瞻指标方面，全行1H23 逾期率、关注率均较年初下降12bps 至0.98%、1.23%，潜在风险持续化解；在二季度较大的风险确认力度下，1H23 中行逾期90 天以上占不良贷款比重较年初下降4.7pct至48.5%，逾期占不良贷款比重较年初下降7.0pct 至75.9%，不良认定标准愈发严格。
4. 盈利预测与投资建议：上半年，中国银行营收增速在六家国有大行中排名第一，利润增速稳中有进，海外业务布局、优秀的资产配置能力是中国银行基本面取得亮眼表现的主要原因。息差正在筑底，政策持续落地下规模扩张有望再提速，考虑到二季度不良确认力度加大，严格认定标准下不良率、拨备覆盖率均保持稳定，以进固稳，扎实干净的资产负债表将为中行后续的利润释放保驾护航，稳健成长可期。我们预计中国银行2023/2024/2025 年营收同比增长8.8%、5.3%和5.5%，归母净利润同比增长5.1%、5.2%和5.3%，当前股价对应0.50 倍23 年PB，维持买入评级。
5. 风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。