业绩低于预期

    　　公司2015 年营收598.11 亿元，同比下降2.03%，净利润-26.21亿元，同比下降223.46%，低于预期，主要是由于船舶制造和海工行业持续低迷，同时计提大量资产减值准备。一季度公司收入101 亿元，同比增长11.75%，净利润2.1 亿元，同比下降43.17%。

    　　15 年整体毛利率大幅下降5.57ppt 至5.67%：航运市场运力和造船产能过剩，新船成交量减少、价格偏低，海工装备市场大幅下滑，公司2015 年整体毛利率大幅下降5.57ppt 至5.67%。

    　　15 年利息收入大幅减少12.23 亿元，财务费用5 年来首次转正，达到1.06 亿元（14 年为-10.6 亿元），主要是由于船舶融资保理款项存放期间利息金额大幅减少，同时汇兑损失增加6.35 亿元。

    　　15 年计提资产减值准备20.2 亿元，同比增长266%，主要是由于重庆齿轮箱等子公司自身业务和下游产业经营困难。

    　　2016 年2 月出售三家亏损子公司，减少亏损约15.6 亿元：公司于2 月份出售亏损企业重庆齿轮箱、陕柴重工和青岛海科，三家公司2015 年分别亏损9.9 亿元、4.3 亿元和1.4 亿元。

    　　发展趋势

    　　逆风航行，彰显实力。目前全球造船市场仍处于深度调整期，在国内船舶工业整体承接新船订单量和手持订单量双双下降的背景下，公司2015 年新接订单789 亿元，同比增长3.52%，手持订单1485 亿元，同比增长8.4%，军工军贸与海洋经济产业新增订单354 亿元，同比增长53.56%，军品任务饱和，订单快速增长。

    　　盈利预测

    　　船舶工业市场持续低迷，我们下调公司2016 年盈利预测30.7%至6.69 亿元，首次给出2017 年盈利预测10.59 亿元，对应2016e/2017e EPS 0.04 元和0.06 元。

    　　估值与建议

    　　公司目前股价对应2016/2017 年P/B 为2.0x 和2.0x，全球船舶制造业仍处于周期底部，我们维持公司“中性”评级，下调目标价40%至6.5 元，对应2016 年P/B 2.1x。

    　　风险

    　　船舶行业持续低迷；资产整合存在不确定性。