2017 年及1Q18 业绩低于预期

    中国重工2017 年业绩：营业收入387.76 亿元，同比下降25.5%；归母净利润8.38 亿元，同比增长20.0%；扣非归母净利润为-7.87亿元（上年为-4.06 亿元）；计划每10 股分红0.11 元。公司披露1Q18 业绩：营业收入61.15 亿元，YoY-41.9%；归母净利润2.74亿元、YoY-1.0%；扣非归母净利润2.55 亿元、YoY-0.6%。由于收入下降较多，2017&1Q18 业绩不及预期。

    军品占比扩大驱动毛利率提升，经营活动净现金流同比明显好转。

    2017 年：1）总收入YoY-25.5%、综合毛利率YoY+3.7ppt 至12.0%，其中船舶造修改装业务收入YoY+22.2%、毛利率YoY+2.7ppt，系军工产品收入占比扩大所致；海洋经济业务收入成本均为负，系因海洋石油钻井平台建造合同终止而作冲减处理；2）管理费用刚性，期间费用仅YoY-4%；3）投资收益、资产处置收益、其他收益、营业外收入共计23.83 亿元，资产减值损失、营业外支出共计23.24 亿元，基本相抵；4）少数股东损益为-10.80 亿元，系非全资子公司大连海工/山造重工因计提海工存货跌价准备而亏损所致。

    1Q18：收入与成本大幅减少因报告期内达到收入确认时点的建造合同下降较多，但净利润仅下降1%主要由于财务净收益增加5.25 亿元（1Q18 净债务同比减少315 亿元从而大幅减少利息支出；美元贷款实现汇兑收益）。报告期末资产负债率为58%、YoY-11ppt。

    2017 年/1Q18 经营活动现金流净流出额分别为14 亿元/2 亿元而2016 年/1Q17 为31 亿元/13 亿元，经营活动现金流量出现明显好转，系公司强化内部成本管控、严格控制“两金”

    规模所致。

    发展趋势

    看好公司在我国远洋海军建设进程中的发展前景，同时关注公司在民用造船产业向好趋势中的表现。

    盈利预测

    下调收入预测并调整各项非经常性损益预测，下调18 年净利润预测50%至10.98 亿元，引出19 年预测14.58 亿元。

    估值与建议

    目前，公司股价对应1.4x/1.4x 18/19e P/B。我们维持推荐评级但将目标价下调21%至7 元，潜在上涨空间37%，对应1.9x/1.9x18/19e P/B。

    风险

    汇率变动的不确定性；军品建造合同收入确认节奏的不确定性。