本报告导读：

    中国重工为南北船第一大船舶制造集团上市公司，上市公司及控股集团资产均超千亿，两船合并资产整合仍有潜力。军舰作为大国重器，未来受益海军建设。

    投资要点：

    首次覆盖中国重工，目标价6.81 元，增持。公司产品包含航母、驱逐舰、潜艇等大型军舰，同时兼具民用高科技船、LNG 船等制造能力，是一家综合大型船舶制造基地。随着国防战略从内陆走向深海，大国到强国必经航母之路。公司作为南北船第一大上市平台，两船合并将提高资产质量和运营效率。我们预计公司2019-2021 年EPS0.05/0.06/0.07 元，CAGR 为18.32%，给与目标价6.81 元，增持。

    海军建设周期向上，大国工匠打造航母重器。1）未来海军建设仍是军费投入重点，蓝水海军打造航母集群，船舶数量和质量需求有较大空间；2）军舰从机械化向信息化方向转变，装备升级换代附加值逐步提高；3）公司积极拓展海外军船业务，出口有潜力。

    民船周期波动，公司主动去杠杆提高抗风险能力和盈利能力。1）2017年公司积极实施债转股方案，资产负债率2016-2018 年分别为68.74%，57.35%，54.78%，逐年降低财务杠杆；2）海洋工程业务去产能，重点发展科考船、破冰船、LNG 船、豪华邮轮等高附加值船型，剥离非核心业务。

    小平台大集团，有望整合集团资产。1）中国重工上市公司2018 年营收444.84 亿，净资产844.36 亿。中船重工集团2016-2018 营业额为2800 亿、2782 亿、3050 亿，净资产为1237 亿、1321 亿、1431 亿。2018 年从净资产来看资产证券化率为59%，仍有较大资产整合潜力；2）两船合并渐行渐近，机构改革或有利于提高运营效率。

    风险提示：新产品列装低于预期；军费增速低于预期。