核心观点

    业绩同增70%领先头部阵营，ROE 达12%高居行业前列。1）公司2020 年实现营业收入236.60 亿元，同比+50%，实现归母净利润72.07 亿元，同比+70%。2）公司2020 年实现ROE12.02%，同比+2.6pct，高居行业前三。截至20 年末权益乘数达6.30，大幅领先其他可比同业。3）自营、投行、经纪、资管收入贡献度分别为56%、25%、19%、5%，自营占比高居行业第一。

    两大扛鼎主业股票衍生品与投行业务，优势地位持续巩固扩大。1）截至20年末公司表内金融资产规模较年初+44%至2848 亿元；其中股权与基金类资产较年初分别+59%/+238%至1109/456 亿元。作为传统优势业务，股票衍生品持续靓丽表现，股权类资产中947 亿元为衍生品对冲持仓，确保了公司自营板块的稳定性与持续成长性。此外，方向性股票持仓达94 亿元，在结构性牛市行情下有效增强了收益，20 年实现自营收入131.59 亿元，同比+89%。

    2）公司另一扛鼎主业投行实现收入59.56 亿元，同比+40%。20 年公司境内外IPO 规模达983 亿元，同比+37%，再融资规模797 亿元，同比+315%；境内外债券承销规模7013 亿元，同比+6%。投行整体优势地位巩固。

    经纪、两融市占率提升明显，大资管规模亦快速增长。1）20 年公司股基成交额市占率预计由2.44%增至2.70%+，公司实现经纪收入46.10 亿元，同比+55%，其中代销收入达7.76 亿元，同比+126%。2）20 年末公司两融余额同比+83%至441 亿元，市占率由2.37%升至2.72%。2）20 年末公司资管规模较年初+61%至7598 亿元，公募基金规模较年初增长98%至553 亿元，大资管板块实现收入12.87 亿元，同比增长42%。

    财务预测与投资建议

    鉴于公司业绩及净资产超预期，将公司21-22BVPS 由14.85/16.66 上调至15.65/17.76，新增23BVPS 为20.22 元，按照可比公司法，下调溢价率至10%，目标21PB 为3.50x，对应54.77 元，维持增持评级。

    风险提示

    政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。