事件

    　　2021 前三季度，公司经营工作平稳有序，取得了良好的经营业绩，主要财务指标继续排名行业前列。

    　　前三季度，公司实现营业收入216.86 亿元，同比增长29.08%，归母净利润为74.54 亿元，同比增长52.39%；其中Q3 的营业总收入为72.25 亿元，占前三季度的比重为33.32%，同比增速为14.53%，环比增速为-15.28%，归母净利润为24.47 亿元，占前三季度的比重为32.83%，同比增速为33.02%，环比增速为-21.86%。2021 前三季度的基本每股收益为1.491 元，同比增速为34.47%，Q3 基本每股收益为0.487 元，同比增增速为16.92%；加权平均ROE为10.31%，较同期增加0.51PCT，Q3 加权平均ROE 为3.28%，较同期减少0.28PCT。

    　　投资要点

    　　1.营收增速较中期略有下滑，公允价值变动收益大幅上升2021 年前三季度，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为109.09 亿元，同比增加21.86%。其中，投资收益及公允价值变动损益116.70 亿元，同比增长19.74%，主要是场外衍生品交易规模增加使得产生的投资收益增加，及私募证券投资基金及货币基金等基金投资产生的收益增加。收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为112.24 亿元，同比增长28.70%。其中，2021Q3，公司用资类业务总收益为32.22 亿元，占前三季度的比重为29.54%，同比下降18.22%。收费类业务收入为40.32 亿元，占前三季度的比重为35.92%，同比增长15.73%。2021Q3 用资类业务、收费类业务环比增速分别为-36.98%、5.38%，2021Q2 环比增速分别为98.64%、13.67%。在结构占比方面，前三季度收费类业务占比为51.76%，基本与去年同期持平，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为20.83%、19.06%、4.38%，Q3 收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为23.79%、19.92%、4.46%；前三季度用资类业务占比为50.3%，较去年同期略有下滑，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别-3.51%、-4.46%、58.27%（较去年同期占比显著下滑），Q3 利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别-3.46%、27.10%及20.96%。

    　　2.经纪业务保持增长，市场震荡逐步平稳

    　　Q3 以来，市场交投情绪热络。2021 前三季度公司经纪业务营业净收入为45.17 亿元，增速为30.69%，较中报增速有所下滑。Q3 公司经纪业务营业净收入17.19 亿元，占比23.79%，同比增速为18.11%，环比增速为33.26%。Q3 经纪业务交易款项与上年度期末数额相比，变动比例达32.59%，主要原因是经纪业务客户资金余额增加。

    　　3.资管业务增速显著，投行业务环比业绩欠佳但仍优势明显2021 前三季度，公司资管业务净收入为9.5 亿元，同比增速为65.48%，较中期增速提升。其中，2021Q3，资管业务净收入为3.22亿元，占比为4.46%，同比增长72.72%，环比增长12.17%。

    　　2021 年前三季度，公司投行业务净收入为41.33 亿元，同比增速为22.66%，较中报增速有所放缓。2021Q3，投行业务净收入14.39 亿元，占销售百分比19.92%，同比增长5.12%，环比下降17.24%。

    　　4.利息净收入持续为负，买入返售金融资产增速显著2021 年前三季度，利息净收入-7.61 亿元，同比增速4.12%，较中报增速转正。其中，利息收入52.92 亿元，同比增长31.67%，利息支出60.53 亿元，同比增长25.77%。2021Q3、Q2 利息净收入分别为-2.50 亿元、-3.06 亿元，同比增速15.30%，-11.65%。截至报告期末，买入返售金融资产为340.29 亿元，较上年末增长84.63%，主要是因为质押式回购业务规模的增加。融出资金379.18 亿元，较上年末增加11.90%。

    　　5.自营业务收入环比下降，场外衍生品贡献度提升2021 年前三季度，公司的自营业务收入为115.73 亿元，同比增速为19.00%。其中Q3 自营业务收入为34.09 亿元，同比增速为-19.29%，环比增速为-36.91%。投资收益及公允价值变动损益116.70亿元，同比增长19.74%，主要是场外衍生品交易规模增加使得产生的投资收益增加，及私募证券投资基金及货币基金等基金投资产生的收益增加。其中，前三季度投资净收益为-9.66 亿元，同比下滑107.89%，主要系Q1 亏损所致，大部分涉及衍生金融工具。

    　　在投资资产方面，前三季度，金融投资资产为3293.96 亿元，占比为51.90%，同比增速为28.04%；交易性金融资产为2873.42 亿元，占资产总额的45.27%，同比增速为31.48%；衍生金融资产为168.97亿元，占比为2.66%，同比增速为65.47%，较上年末增长37.25%，主要因客户交易需求进行的场外衍生品交易规模增加，且场外衍生品估值随股市价格变化而波动；其他债权投资为人民币420.55 元，占资产总额的6.63%。

    　　截止三季度末，公司权益乘数(剔除客户交易保证金)约为6.66，同比、环比均有所下降。公司杠杆空间进一步提升受限，预计存在股权融资需求。

    　　6.估值与投资建议

    　　公司始终坚持依法合规经营，重视风险管理，建立了良好的规范运作和内部控制机制。自2007 年中国证监会推出证券公司分类监管起的13 年中，公司有12 年获得证券公司被授予过的最高评级A 类AA 级评级，是累计获得A 类AA 级评级次数最多的证券公司。资本市场改革持续深化，公司作为行业龙头，财富管理与机构业务协同发展，有望持续受益。

    　　我们假定市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2021-2023 年的EPS 分别为2.02/2.83/3.56 元，对应的PE 分别为24/17/13 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；衍生品业务下跌风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。