2023 年上半年中金公司实现营业收入124.21 亿元，同比增长2.38%；归母净利润35.61 亿元，同比下滑7.31%。中金公司业务特质契合资本市场改革方向，长期受益于资本杠杆约束放松带来衍生品业务发展和以买方投顾为代表的财富管理业务发展，受益于A 股市场机构化和国际化。给予A/H 股2023 年2.2倍/0.9 倍PB，对应目标价41 元/18 港元，维持A 股“持有”/H 股“买入”评级。
上半年业绩同比表现显著落后于行业平均，2023H1 归母净利润同比下滑7%。
根据中国证券业协会统计口径，2023H1 我国证券业实现营业收入2245 亿元、净利润850 亿元，同比分别上升9%和5%。2023 年上半年中金公司业绩同比弱于行业平均，营业收入124.21 亿元，同比增长2.38%；归母净利润35.61 亿元，同比下滑7.31%。2023Q2 单季度实现营业收入62.12 亿元，同比下降12.02%，环比持平；实现归母净利润13.03 亿元，同比下降40.25%，环比下降42.26%。盈利能力方面，2023H1 加权平均ROE 为3.80%，同比下降0.79个百分点。
财富管理业务收入贡献稳定，投行板块营业利润扭亏为盈。2023H1，投资银行、股票业务、固定收益、资产管理、私募股权和财富管理业务分别贡献营业收入19.35 亿/30.3 亿/13.10 亿/5.28 亿/7.91 亿/34.94 亿元， 分别同比34.0%/-11.7%/-29.8%/-17.0%/23.8%/1.3%。财富管理业务依旧是收入贡献最高的板块，2023H1 营业收入和营业利润的比重为28%/31%，均与上年持平。股票业务和固定收益业务收入占比有所下滑，从2022H1 的28%和15%下降至2023H1 的24%和11%。投行业务板块得益于跟投收益上行带来的收入同比提升和稳定的成本控制，2023H1 营业利润扭亏为盈从上年同期的-2.93 亿元提升至2.06 亿元。
投资银行：境内外承销规模有所下滑，并购业务较为突出。国内业务方面，受市场整体融资规模同比下降的影响下，2023H1 公司完成了A 股IPO 项目9 单，主承销金额202.18 亿元，同比下滑9.0%，排名市场第三；完成A 股再融资项目13 单，主承销金额354.75 亿元，同比下滑26.2%，排名市场第三。海外业务方面，2023H1 公司作为保荐人主承销港股IPO 规模5.08 亿美元，同比下滑21%。并购业务方面，根据Dealogic 数据，2023H1 公司已公告并购交易33 宗，交易总额304.65 亿美元，居国内首位。2023H1 实现财务顾问收入2.38 亿元，占投行净收入12%。
财富管理：基础客群持续扩容，产品体系完善推动代销收入同比显著增长。客户层面，2023H1 公司财富管理客户数及资产规模延续增长趋势，客户数量达645.81 万户，较2022 年末增长11.0%，客户账户资产达3.14 万亿元。产品及服务层面，截至2023H1 末，财富管理业务产品保有量突破3600 亿，其中买方投顾类资产保有量稳步提升至820 亿。此外，公司持续完善买方投顾服务体系，2023H1 推出公募50 智能定投服务“金智投”并优化升级“目标盈”，推出ETF投顾服务品牌“ETF50”，签约资产破百亿。2023H1 代销产品净收入达7.08亿元，同比增长16.5%，显著领先行业平均水平；在市场活跃度下降导致代理买卖和席位租赁收入下滑的背景下，代销产品业务占经纪业务净收入的比重从2022 年的23%提升至2023H1 的29%。
机构服务：机构客群优势稳固，市场环境导致股票及固收业务收入下滑。股票业务方面，2023 年公司继续夯实机构客群优势，新开户数量稳健增长，QFII 客户市占率连续20 年排名市场首位。股票业务分部收入同比减少主要是由于 2023H1 股票市场震荡，场外衍生品业务规模随客户交易需求减少而下降，同时外部融资成本总额提升，使得以资本占用计算的利息支出增加。固收业务方面，债券承销和交易量持续保持市场领先地位，记账式国债承销团成员国债现货交易量全市场第一，中资美元债承销稳居券商第一。固收分部收入同比减少主要是由于公募REITs 基金估值因不利市场环境而下降，导致投资收益净额减少。
风险因素：A 股成交额大幅下降；公司信用业务风险暴露；公司投资交易业务表现不及预期；公司海外业务发展受限；公司财富管理业务发展不及预期。
盈利预测、估值与评级：考虑到市场交投现况、全面注册制推行和公募基金费率改革等多重因素的影响，我们调整中金公司2023/2024/2025 年EPS 预测至1.63/2.33/3.00 元，BVPS 预测至18.60/20.76/23.54 元（原预测2023/2024/2025EPS 1.64/1.91/2.20 元，BVPS 19.00/20.71/22.70 元）。参考可比公司华泰证券、广发证券、招商证券和中国银河当前的Wind 一致预期A 股估值均值1.1 倍PB，且考虑到中金公司业务特质契合资本市场改革方向，长期受益于资本杠杆约束放松带来衍生品业务发展和以买方投顾为代表的财富管理业务发展，受益于A 股市场机构化和国际化，并叠加适当程度的流动性溢价，给予A 股2023年2.2 倍PB，根据2019 年PB 估值的25%分位数0.9 倍PB，给予H 股2023年0.9 倍PB，对应目标价41 元/18 港元，维持A 股“持有”/H 股“买入”评级。