事件：中金公司发布2025 年年报，2025 年实现营业收入284.8 亿元，yoy+33.5%；归母净利润97.9 亿元，yoy+71.9%；加权平均ROE9.39%，较去年同期+3.88pct。2025Q4 单季度营业收入77.2 亿元，yoy-2%/qoq-3%；归母净利润32.2 亿元，yoy+14%/qoq+44%。

    　　资本市场高景气度助推收入增长，财富管理优势巩固。1）公司2025 年累计实现经纪业务收入61.7 亿元，yoy+44.8%。其中2025Q4 单季度实现经纪业务收入16.5 亿元，yoy-3%/qoq-11%。2）公司2025 年累计实现资管业务收入15.8 亿元， yoy+30.9% 。其中2025Q4 单季度资管业务收入5.2 亿元，yoy+41%/qoq+36%。公司控股中金基金截至2025 年末非货基AUM 933 亿元，yoy+12%。

    　　投行业务贡献提升，港股IPO 承销规模行业第一。1）公司2025 年累计实现投行业务收入50.3 亿元，yoy+62.6%。其中2025Q4 单季度投行业务收入20.9 亿元，yoy+103%/qoq+64%，占主营收比重达27.2%。公司投行业务优势显著，2025 年服务中资企业全球IPO 合计56 单，融资规模267.8 亿美元，排名市场第一。按发行日统计，2025 年公司IPO 境内主承销金额178 亿元，yoy+289%,市占率13.6%，行业第四。港股IPO 主承销规模79 亿美元，行业第一。A 股再融资发行规模1102 亿元，yoy+1113%，市占率12.6%，行业第四。境内债承13423 亿元，yoy+17.4%，市占率8.4%，行业第五。

    　　加大国际布局力度，境外业务占营收约三成。2025 年公司境外业务营收84 亿元，yoy+58.1%，占比29.5%。子公司中金国际实现净利润50.9 亿港元，yoy+78%。

    　　贡献母公司利润比重为47%，贡献比重较2024 年同期+2pct。

    　　投资收益率同比提升，投资端稳步扩表。1）我们测算2025 年公司经营杠杆5.35倍，yoy+0.37 倍；投资杠杆3.60 倍，yoy+0.23 倍。公司2025 年累计实现投资净收入（含汇兑收益）141.2 亿元，yoy+20.5%。其中2025Q4 单季度投资净收入28.3 亿元，yoy-35%/qoq-28%。2）截至2025 年末公司金融资产投资规模4394 亿元，yoy+13%，其中交易性及衍生金融资产规模3081 亿元，yoy+4%。

    　　我们测算公司2025Q4 年化投资收益率为2.73%，yoy-1.90pct/qoq-1.22pct。

    　　投资建议：我们认为公司国际业务领先，合并后新主体实力有望增强，业绩有望随市场回暖进一步提升。我们预计2026/2027/2028 年公司营收分别为304/337/368 亿元， 同比+6.7%/+10.7%/+9.3%; 归母净利润分别为105/118/128 亿元, 同比+7.3%/+12.5%/+8.6%；EPS 分别为2.18/2.45/2.66元/股。当前股价对应2026-2028 年PB 估值分别为1.5/1.4/1.3 倍。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：合并重组进展不及预期；市场修复不及预期；流动性收紧，居民资金入市进程放缓；政策变化风险。