确认兰亭集势投资损失,对16 年业绩影响较大

    公司2016 年实现营收32.5 亿,同比下降2.1%,净利润3.05 亿,同比下降21.8%,折合EPS 0.76 元;扣非净利润3.21 亿,同比下滑8.4%。Q4 营收略降0.5%,降幅环比收窄明显,净利润为4939 万元,同比下滑58.9%,单季度业绩下滑幅度较大,主要系两方面原因:1)Q4 计提坏账损失近2000 万;2)确认长期股权投资损失5162 万,主要系参股公司兰亭集势去年引入第一大股东时,增发价格低于公司持股成本价所致。16 年收入下降主要系公司缩减低毛利的OEM业务所致,若扣除该因素,实际终端销售已实现企稳,具体来看,16 年直营及经销业务收入分别增长2.4%与0.5%,渠道分别净增204 家与32 家,其中集合店净增327 家。公司16 年毛利率上升3.3pct,主要与终端折扣回归正常水平有关,期间费用率上升2.7pct,主要系职工薪酬增加所致。

    17Q1 经营表现平稳,毛利率持续呈现改善迹象

    公司17Q1 营收同比略降0.8%,净利润同比增长1%为1.14 亿,整体经营表现平稳。具体来看,直营收入下降3.8%,渠道净增69 家,经销收入增长8.2%,渠道净关4 家,随着渠道调整接近尾声,公司终端销售逐步趋于平稳,整体经营质量进一步提高。此外,Q1 毛利率同比上升2.1pct,持续呈现改善迹象。

    集合店模式逐步发力,斯凯奇代理业务有望提速

    公司2017 年将继续推进集合店模式,预计将新开150 家以上门店,购物中心门店占比将进一步提升。斯凯奇代理业务16 年新增109 家达125 家,实现收入7000 万左右,17 年渠道扩张将会提速,同时积极布局二三线城市。此外,今年将逐步推广C2M高端定制业务,或将助力行业变革,成为未来重要看点。

    风险提示

    终端需求持续疲软;渠道开拓进度不及预期;C2M战略推进低于预期。

    维持买入评级

    公司战略思路明确,男鞋主业稳步发展,运动用品则有望成为未来重点增长点,后续重点关注斯凯奇渠道拓展速度以及C2M高端定制战略推进。中长期而言,男鞋市场竞争格局有集中度提升趋势,龙头品牌有望持续受益。我们预计公司17~19 年EPS 为 1.05/1.24/1.44 元,对应17 年PE 19.9 倍,维持买入评级。