2024 年业绩低于我们预期

    　　公司公布2024 年业绩：全年实现收入87.29 亿元，同比增长0.59%，归母净利润3.22 亿元，同比下滑24.84%，扣非归母净利润2.93 亿元，同比下滑22.33%。业绩低于我们预期，主因受新品牌拓展和恒大应收账款减值计提影响。分季度来看，公司1-4Q24 分别实现收入17.61/21.96/20.19/27.53亿元，同比分别+20.02%/-6.03%/-10.85%/+5.51%，归母净利润0.74/1.6/1.41/-0.53 亿元，同比分别+20.2%/-0.64%/-15.81%/由盈转亏。

    　　发展趋势

    　　1、床垫沙发收入下滑，电商渠道同比增长。①分产品来看，24 年床垫/软床及配套/沙发/木质家具营收52.70/24.38/7.19/1.67 亿元，同比+5.05%/-8.39%/-6.55%/+27.46%，主因软床代工和M&D 沙发销售不及预期，毛利率同比+0.12/-1.13/-6.82/+0.32ppt。②分销售模式来看，24 年经销店/大宗业务/线上销售营收32.12/34.00/19.82 亿元，同比-12.85%/+10.06%/+9.88%，毛利率同比+0.29/+0.58/+0.26ppt。喜临门/M&D 专卖店同比-98/-37 至5065/453 家门店。

    　　2、受品牌推广和减值影响，毛利率、净利率下滑。公司2024 年毛利率同比-0.69ppt 至33.67%，4Q24 受产品结构调整毛利率同比-4.68ppt 至30.03%。费用端来看，受品牌推广和网销费用增加影响，公司2024 年期间费用率同比+1.6ppt 至28.94%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为21.43%/5.31%/1.86%/0.35%，同比+1.16ppt/+0.44ppt/-0.21ppt/+0.22ppt。

    　　截至24 年年底，恒大应收账款减值计提2537.58 万元，综合影响下，2024年净利率为3.69%，同比-1.25ppt。

    　　3、凭借多元化的销售渠道布局和产品创新，展现出强劲的市场竞争力与发展潜力。1）渠道端，线上在天猫、京东等传统平台稳健运营，同时积极拓展抖音、小红书等新兴内容平台；跨境电商业务借助Amazon、Walmart 等平台拓展国际市场，自主品牌影响力持续扩大。线下专卖店网络不断优化，商超、家电、家装等新兴渠道的开拓进一步简化购物流程。2）产品端，AI床垫如 aise 宝葆系列融合多项专利技术，我们认为有望在智能睡眠领域持续突破。展望未来，公司通过渠道协同、产品升级与全球化布局，我们预计有望实现业绩稳健增长，进一步巩固其在睡眠科技领域的领先地位。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到市场需求复苏偏弱，我们下调2025 年盈利预测34%至4.10 亿元，新引入2026 年盈利预测4.47 亿元，当前股价对应2025/2026 年15/14 倍市盈率。考虑到后续市场情绪修复有望带来估值修复，维持跑赢行业评级，维持目标价19 元不变，对应2025/2026 年18/16 倍市盈率，较当前股价有19%上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，市场竞争加剧，地产景气度下行。