业绩简评

    　　爱普股份上半年录得收入11.5 亿元，同比上升近20%，归母净利录得1.14亿元，同比+12%，对应EPS 0.356 元，业绩符合预期。

    　　经营分析

    　　受益于下游企业发展，食品配料业务稳步提升：爱普股份主要客户是高端连锁烘焙企业，由于下游企业主要市场在经济较为发达城市，近年来烘焙连锁企业无论是在规模扩大以及高端产品比例上升，均对上游原料在数量、品质方面提出更高要求。公司上半年食品配料收入录得8.57 元，同比+28.8%，同时食品配料的收入占总销售比重提升至74.3%，同比+5.5ppt。而传统香料香精业务收入同比基本持平，遏制了收入下滑的趋势。

    　　食品配料毛利环比改善：公司食品配料业务16H1 录得毛利率14.9%，同比下滑1.66ppt, 但相比15H2 环比+2.6ppt, 而由于传统香料业务毛利下滑，使得整体香精香料业务毛利基本持平，略下降-0.23ppt。随着毛利较低的食品配料业务的占比上升，公司整体毛利率同比下滑2.7ppt。由于下游客户本身升级，预计爱普股份食品配料业务将持续做大，但公司整体毛利率将随着经销业务比例的上升而略降。我们期待未来高端巧克力比重上升，将有助于拉动此块业务毛利提升。费用率方面，由于爱普并未作大规模营销，销售费用率基本保持稳定资产质量稳定。

    　　公司进一步拓展巧克力业务：公司拟以自有资金投资杭州天舜食品，标的公司主要业务是工业巧克力，16H1 收入为3,540 万元，净利为477 万元，爱普有望未来持有天舜食品近46%的股权，进一步拓展毛利较高的工业巧克力业务。天舜承诺2016/2017 年利润不低于620 万元/1,000 万元，将对爱普的利润带来积极贡献。

    　　投资建议

    　　我们预计2016-2018 年公司收入为22.1 亿元/26.4 亿元/31.0 亿元，对应净利2.25 亿元/2.58 亿元/2.97 亿元，对应EPS 0.70 元/0.81 元/0.93 元。若考虑来年天舜贡献利润（今年若并表，贡献利润有限），则增厚爱普2017/18年利润至2.63 亿元/3.05 亿，对应EPS 0.82 元/0.95 元。目前公司股价25.47 元，对应2016 年 PE 36X, 2017 年（并表后）PE 31X。