事件描述

    　　千禾味业披露2020 年度报告，稳健收官，商誉减值拖累利润增长。2020 年实现营业总收入16.93 亿元，同比增长24.95%，归母净利润2.06 亿元，同比增长3.81%；单四季度实现营业总收入4.71 亿元，同比增长10.74%，归母净利润-1811.05 万元，同比转亏。

    　　事件评论

    　　酱油、食醋量增显著，北部、中部市场增长领先，线上销售实现翻倍增长。分品类看，酱油实现营收10.54 亿元，增长26.2%（销量增长33%，均价下降5.3%）；食醋实现营收2.92 亿元，增长32.79%（销量增长37%，均价下降3%），主要品类量增显著，而销售均价的下降预计一方面系大规格产品有所增加，以及在渠道扩张过程中公司的促销费用政策更为积极。分区域看，北部和中部市场的收入增长领先；公司全年经销商净增加264 个，较年初增长23.16%，华中和华东的经销商增加较多，主要系相关区域属于较为成熟的外围市场，渠道下沉进入扩张新阶段，公司已全面铺开省会城市及重要地级城市的营销网络建设，强化渠道、经销商管理；公司的线上销售实现翻倍增长，占比达到约15%，未来仍有望高速成长。

    　　商誉减值拖累净利润，调味品业务的实际盈利能力保持稳健。2020 年公司归母净利率下滑2.48pct 至12.15%，其中毛利率-2.36pct 至43.85%，期间费用率-6.07pct至23.05%，剔除运费及包装费调整影响的同口径毛利率提升3.24%，毛销差提升3.49pct，真实盈利能力仍然稳健。公司单Q4 归母净利率下滑18.29pct 至-3.84%，其中毛利率减少16.18pct，期间费用率减少17.93pct，单Q4 的毛利率和费用率波动较大，预计系运输费用调整科目的集中结算导致，而净利润的亏损则主要系子公司镇江金山寺的商誉减值所致。

    　　产能布局+区域扩张+品牌投放，三箭齐发支撑景气成长。公司2021 年度预算规划：整体营收增长26%、其中调味品业务增长30%，归母净利润增长23.78%，调味品业务继续保持较快增长规划，利润增长慢于收入预计系公司将加大广告费用投放。中长期看公司景气成长的路径清晰：产能布局前瞻、区域扩张下沉、品牌营销从线下地推走向全域推广，消费粘性有望不断增强。预计公司2021/2022 年EPS 分别为0.42/0.65 元，对应PE 分别为83/54 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 产品升级不达预期；成本大幅波动；

    　　2. 行业竞争加剧等。